France Telecom

14.3.2011 von admin

ISIN: FR0000133308

France Telecom ist einer der größten Telekom Konzerne Europas. Ebenso wie die Deutsche Telecom handelt es sich um einen ehemaligen Staatskonzern, der sich heute noch zu knapp 27% direkt oder indirekt im staatlichen Eigentum befindet. Die Hauptmarke des Konzerns insbesondere im Ausland und im Mobilfunk ist „Orange“. France Telecom hat rund 200 Millionen Kunden in 42 Ländern. Insbesondere in Afrika und dem Mittleren Osten ist France Telecom häufig präsent. Dort ist das Unternehmen in 20 Ländern vertreten. Trotz der großen regionalen Diversifikation ist Frankreich nach wie vor der mit Abstand wichtigste Mark für France Telecom. Im Jahr 2010 wurden 59% des Umsatzes im Heimatmarkt erwirtschaftet. Jeweils 10% entfielen auf Spanien und Polen. Die verbleibenden 39 Länder trugen vergleichsweise geringe 21% zum Umsatz bei. Beim Gewinn hat der Heimatmarkt sogar eine noch wichtigere Rolle.

Der Preiswettbewerb in den Industrienationen ist sehr intensiv, zudem nimmt die Bedeutung des Festnetzgeschäfts ab. Selbst im Mobilfunkbereich ist eine weitgehende Sättigung erreicht. Jeder Deutsche hat z.B. statistisch gesehen bereits mehr als ein Handy. In Frankreich wird es vermutlich nicht wesentlich anders aussehen. Bei sinkenden Preisen sinken damit auch die Umsätze. Wachstum findet im Wesentlichen in zwei Bereichen statt. Zum einen führt der aktuelle Trend zu Smartphones und Tablet Computern zu einem stark steigenden Datenverkehr im mobilen Internet. Zum anderen wächst der noch relativ junge Bereich der Machine to Machine Communication (M2M) geradezu explosionsartig. Hinter dem Begriff verbirgt sich das immer mehr Geräte mit kleinen Mobilfunksendern ausgestattet werden und selbständig mit anderen Geräten kommunizieren. So müssen z.B. Stromzähler nicht mehr abgelesen werden, sondern melden ihre Stände per Mobilfunk selbständig an die Zentrale. Der Umsatz pro M2M Mobilfunkkarte liegt zwar überlichweise nur bei 10% bis 50% eines typischen Privat- oder Geschäftskunden aber die explodierende Zahl der Karten macht das Geschäft dennoch sehr interessant. E-Plus geht davon aus, dass sich die Anzahl der M2M Mobilfkunkkarten in Deutschland zwischen 2010 und 2013 von 2,3 Millionen auf 5 Millionen mehr als vedoppeln wird. Vodafone erwartet sogar eine Verfierfachung des M2M Volumens in den nächsten 5 Jahren. Das Geschäft könnte dann 10% des Datengeschäfts bei Vodafone Deutschland ausmachen. Alle Angaben zum M2M Geschäft haber ich einem Artikel in der Wirtschaftwoche Nr. 9 2011 entnommen und daher beziehen sich die Angaben auf Deutschland. Ich gehe aber davon aus, dass sich der Markt in Frankreich ähnlich entwickeln wird wie der in Deutschland und dieses Segment daher für Orange eine ähnlich wichtige Bedeutung erlangen wird.

France Telecom wird an der Börse auf Basis des geschätzten 2011′er Gewinns mit einem KGV von 8,9 bewertet. Das erscheint günstig, ist aber nicht zwangsläufig ein Schnäpchen für ein Unternehmen, von dem der Durchschnitt der Analysten stagnierende oder sogar leicht sinkende Umsätze und Gewinne erwartet. Was France Telekom, wie im übrigen auch einige andere Telekom Unternehmen, für mich interessant macht ist der starke Cash Flow. In den Jahren 2008 bis 2010 hat das Unternehmen jeweils einen Operativen Cash Flow nach Zinsen, Steuern und Investitionen zwischen 6,6 und 8,6 Mrd. Euro erwirtschaftet. Bezogen auf die aktuelle Börsenkapitalisierung von rund 42 Mrd Euro entspricht dieser einer Quote von ca. 15% bis 20% pro Jahr. Davon schüttet das Unternehmen derzeit in etwa die Hälfte in Form der Dividende aus. Auf dem aktuellen Kursniveau beträgt die Dividendenrendite fast 9%. Die andere Hälfte kann genutzt werden, um den Verschuldungsgrad des Unternehmens weiter zu senken. Dabei sind die Netto-Finanzschulden mit knapp 2x EBITDA schon heute nicht besonders hoch. Bezieht man den Operativen Cash Flow nach Steuern und Investitionen aber vor Zinsen auf die Summe aus Börsenkapitalisierung und sämtlichen Verbindlichkeiten ergibt sich für die letzten 3 Jahre eine Quote zwischen 8% und 10%. Die Finanzverbindlichkeiten verursachten 2010 hingegen nur Zinsen in Höhe von durchschnittlich 5,7%. Standard & Poors gibt dem Unternehmen ein Rating von A-.

Risiken:

Der Telekommunikationsmarkt in der EU ist mittlerweile stark reguliert und die ehemaligen Monopolisten werden gezwungen Wettbewerbern Infrastruktur zu konkurenzfördernden Preisen zur Verfügung zu stellen. Sollte dieser Trend immer weiter gehen, könnte dies die Wettbewerbsposition von France Telekom schwächen und die Umsätze und Gewinne könnten sich als weniger stabil herausstellen, als von mir angenommen.

Wachstum findet im Telekommunikationsmarkt wesentlich intensiver in Entwicklungs- und Schwellenländern als in den etablierten Industriestaaten statt. Entsprechend hat France Telecom auch schon in viele Länder investiert, die allerdings bis heute keinen wesentlichen Anteil zu Umsatz und Gewinn beitragen. Gerade bei Cash Flow reichen Unternehmen besteht immer die Gefahr von Fehlinvestitionen in dem vermeintliches Wachstum zu überhöhten Preisen durch Übernahmen eingekauft wird. Das aktuelle Niveau an Investitionen lässt einen sehr attraktiven Cash Flow an die Gesellschafter zu und bremst hoffentlich mittelfristig den prognostizierten Umsatzrückgang zumindest ab. Sollte das Unternehmen plötzlich wesentlich mehr investieren, müsste man sich diese Investitionen möglichst genau auf ihre Plausibilität anschauen. Zusätzlich besteht bei Entwicklungs- und Schwellenländern, wie die Ereignisse in Nordafrika derzeit zeigen, immer auch ein höheres Länderrisiko. Bei diesen konkreten Ereignissen berichtet das Unternehmen aber von keinen wesentlichen Auswirkungen.

Kabel- und Stromnetzbetreiber verstärken den ohnehin intensiven Wettbewerb im Bereich des highspeed Festnetz Internet noch weiter und können dem Unternehmen weitere Marktanteile und Umsatzrückgänge bescheren.

Die immer noch vorhandene Beteilgung des Staates ist in meinen Augen zweischneidig. Positiv kann sie bei der internationalen Expansion sein. Da die französische Politik ohnehin weniger Hemmungen hat als die deutsche sich in wirtschaftliche Dinge einzumischen, kann die Intervention der Politik bei der einen oder anderen Übernahme im Ausland sicherlich hilfreich sein. Andererseits bin ich sicher, dass dieser Gesellschafter dem Unternehmen bei den innerhalb Frankreichs notwendigen Anpassungen im Wege steht. Ein Unternehmen, dass im Heimatmarkt eher stagniert oder schrumpft wird auf Effizienz achten und ggf. weiter Personal abbauen müssen. Mit dem Staat als Gesellschafter dürfte das schwerer fallen als ohne.

Fazit:

Der Cash Flow der großen Telekommunikationskonzerne ist stabil, wenn auch leicht rückläufig. Der rückläufige Trend kann in meinen Augen aber nicht endlos weitergehen. Früher oder später werden die Gesprächs- und Datenpreise einen Boden finden. Für neue große Investitionen, um noch schnelleres Internet stationär und gerade auch mobil anbieten zu können, sind die großen Konzerne gut aufgestellt. Sie werden meiner Meinung nach unter anderem durch Lobbyarbeit sicherstellen können, dass der (EU) regulierte Wettbewerb zwar hart bleibt, aber dennoch auskömmliche Renditen zulässt. Bis 2012 hat sich France Telekom bereits festgelegt die aktuelle hohe Dividende weiter zu zahlen. Auch danach spricht für mich wenig dagegen, dass dieses Cash reiche Unternehmen eine attraktive Dividende zahlen wird. So ist diese Aktie für mich auf diesem Niveau ein schönes Basisinvestment mit laufenden Zahlungen in Zeiten niedriger Zinsen. Eine wesentliche Steigerung des Kurses ist somit gar nicht notwendig. Kommt es doch zu Steigerungen um so besser. France Telecom Aktien habe ich ursprünglich zu etwas über 18 Euro pro Aktie gekauft. Im Rahmen der Überlegung nachzukaufen, habe ich diesen Beitrag geschrieben und zu knapp unter 16 Euro weitere Aktien gekauft.

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