Opap – Update

27.8.2011 von admin.

Die Ergebnisse für das erste Halbjahr 2011 liegen vor. Die Halbjahresergebnisse bzgl. Umsatz (-20%), EBITDA (-22%) und Gewinn (-21%) gingen in etwa in dem gleichen Maße zurück wie im ersten Quartal. Dies ist ein Hinweis darauf, dass sich der Absturz nicht weiter beschleunigt, sondern bald einen Boden finden könnte. Allerdings war das zweite Quartal was EBITDA und Gewinn angeht deutlich (28% bzw. 36%) schlechter als das erste Quartal. Im Halbjahresvergleich fällt das nicht so auf, da das zweite Quartal 2010 ebenfalls deutlich schlechter war als das erste. Unter Umständen ist das auf eine normale Saisonverteilung zurückzuführen, die sich mir (noch) nicht erschließt.

Die Entwicklung ist also nach wie vor nicht gut. Andererseits wird das Unternehmen auf Basis der Analystenschätzungen mit KGVs und KCVs für 2011 und 2012 im 5′er Bereich bewertet. Die Dividendenrendite beträgt fast 17%. Die Marktkapitalisierung von nur noch 2,7 Mrd. Euro erscheint mir übertrieben niedrig zu sein. Wenn ich nur den schlechten Gewinn des zweiten Quartals als Jahresgewinn hochrechne, ergäbe sich ein Gewinn von rund 427 Mio. Euro. Selbst wenn er sich davon nicht mehr erholen würde, hielte ich bei einem praktisch schuldenfreien Unternehmen mit krisenfestem Geschäftsmodell ein KGV von 10 bis 12 für angemessen. Dies würde einer Marktkapitalisierung von 4,3 bis 5,1 Mrd. entsprechen. So betrachtet ist das Unternehmen mindestens um 50% unterbewertet.

Die Sorge, dass Griechenland doch noch aus dem Euro aussteigt und man mit einer in Drachmen notierten Aktie dasteht, hat auch mich – glücklicherweise – dazu gebracht einen Teil meiner Aktien zu verkaufen, als die Kurse noch höher waren. Aber mittlerweile erscheint die Aktie so günstig, dass ich mir trotzdem weitere Gedanken machen musste. Um wie viel würde die Drachme abwerten, sofern dieses Szenario denn eintreten würde? Laut einem Artikel in der Welt (http://www.welt.de/wirtschaft/article6526662/Griechen-arbeiten-konkurrenzlos-teuer.html) sind die griechischen Lohnstückkosten um ca. 25% zu hoch. Da eine Parität der Lohnstückkosten wahrscheinlich noch nicht ausreichen würde, um die Wirtschaft anzukurbeln und Märkte ohnehin zu Übertreibungen neigen, vermute ich, dass die griechische Währung um mindestens 30% abwerten würde. Selbst dieses Szenario erscheint mir aber im Kurs der Aktie bereits enthalten.

Im Rahmen des EU Rettungspakets schien es zunächst sicher zu sein, dass der Staat sich von seinen Anteilen an Opap trennen würde. Gemäß Meldungen, die in den letzten Wochen aufkamen ( http://www.reuters.com/article/2011/07/28/greece-opap-idUSLDE76R0QT20110728) ist dies mittlerweile längst nicht mehr klar. Da Opap schuldenfrei und profitabel ist, scheut der Staat den Verkauf. Vielmehr wird nun diskutiert 400 Mio. Euro dadurch aufzubringen, dass die Lizenz von Opap um 10 Jahre bis 2030 verlängert wird. Auch eine exklusive Lizenz zum aufstellen von 35.000 Glücksspielgeräten geht an Opap. Diese Maßnahmen zur Wertsteigerung dürften den anderen Aktionären zu Gute kommen, ob die Anteile nun verkauft werden oder nicht.

Risiken:

Die Lizenzverlängerung wäre natürlich gut, aber ein weiteres wesentliches Risiko neben der Währung ist, dass die EU das Monopol von Opap unterbindet, um anderen EU Anbieter einen Eintritt in den Markt zu ermöglichen. Bei meiner Recherche bin ich allerdings nur auf Diskussionen bzgl. des Online Glücksspiels gestoßen (http://ec.europa.eu/internal_market/services/gambling_de.htm). Insofern droht dem Opap Monopol nur indirekt Gefahr durch legale Konkurrenz im Online Bereich.

Fazit:

Aus meiner Sicht sind in dem Opap Kurs viele Risiken bereits sehr weitgehend berücksichtigt. Damit überwiegen für mich die Chancen die Risiken deutlich. Ich werde deshalb bei Kursen von unter 9 Euro wieder beginnen zu kaufen. Allerdings werde ich die Position trotzdem verhältnismäßig klein halten, bis noch klarer ist, auf welchem Niveau sich das operative Geschäft stabilisiert.

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