aktueller Kurs: 15,96 USD

Die Flugzeugleasinggesellschaft Aercap habe ich hier vor knapp einem Jahr zum ersten Mal vorgestellt. Damals war die Aktie meine Meinung leicht unterbewertet und ich wollte mit dem Kauf bis zu einer schwächeren Marktphase warten, um einen höheren Abschlag zu bekommen. Der Abschwung kam bisher nicht und die Aktie steht heute um 44% höher als damals. Am 20.02.2013 hat Aercap Zahlen für 2012 vorgelegt. Für mich der Anlass meine eigene Bewertung noch mal zu überprüfen.

Aercap Portfolio

Aercap ist weiter dabei das Portfolio zu verjüngen. Im Jahr 2012 wurden 59 Flugzeuge mit einem durchschnittlichen Alter von 8,5 Jahren verkauft, so dass das durchschnittliche Alter nun nur noch 5,1 Jahre beträgt. Ich denke, dass man mit Flugzeugen jeden Alters gutes Geld verdienen kann, wenn man es richtig anstellt. Da die großen Leasinggesellschaften wie Aercap neue Flugzeuge zu sehr günstigen Konditionen bestellen können, macht die Verjüngung aber in diesem Fall für mich durchaus Sinn.

Die Struktur der Flotte ist im Wesentlichen ähnlich wie im Vorjahr. Im Eigentum befinden sich 212 Flugzeuge. Daneben werden 80 Flugzeuge für fremde Dritte gemanaged, aber ich betrachte hier nur die eigenen Flugzeuge. Die Airbus A320 Familie und die aktuelle Generation der Boeing 737 machen rund 70% des Buchwerts der Flotte aus. Diese narrowbodies mit einem Gang sind die Flugzeuge mit der höchsten Anzahl und der größten Betreiberbasis. Damit eignen sie sich grundsätzlich am besten für das Leasinggeschäft. Für andere Flugzeugtypen spricht nur, dass in Nischen teilweise höhere Renditen erzielt werden können. In diesem Sinne besitzt Aercap 24 Airbus A330, die als widebody mit zwei Gängen aufgrund ihrer Größe einen überproportionalen Anteil am Buchwert haben (rund 25%). Die verbleibenden 5% des Buchwerts verteilen sich auf diverse andere weniger verbreitete Modelle. Darunter sind auch einige Frachtmaschinen.

Insgesamt gefällt mir das Portfolio von Aercap sehr gut. Ich hoffe, dass Aercap dabei bleibt die Flotte jung zu halten, denn in einigen 2-4 Jahren werden die Auslieferungen der A320neo und der 737MAX beginnen. Das ist jeweils die nächste Generation der beiden Produktfamilien mit deutlich effizienteren Triebwerken. Der Übergang von einer Generation zur nächsten wird zwar einige Jahre dauern, aber früher oder später werden die Restwerte der jüngsten Flugzeuge der aktuellen Generation darunter leiden, dass sich die neue Generation durchgesetzt hat. Wer sich näher damit beschäftigen mag, findet hier eine ganz interessante Studie von einer nicht börsennotierten Leasinggesellschaft: http://www.avolon.aero/pressrelease/Avolon_Transition_Paper_Final.pdf

Bisher hat Aercap die Option auf 5 A320neo zur Auslieferung in 2016, aber das dürfte nur der Anfang sein.

Aktienwert verändernde Entwicklungen

Aercap zahlt traditionell keine Dividende, aber das Management scheint trotzdem sehr diszipliniert mit den freien Mitteln aus der Vermietung und dem Verkauf von Flugzeugen umzugehen. Statt um jeden Preis zu expandieren, hat man USD 320 Mio. eingesetzt, um 26,5 Mio. Aktien mit einem durchschnittlichen Abschlag zum Buchwert von 33% zurückzukaufen. Der durchschnittliche Aktienbestand ist 2012 dadurch im Vergleich zum Jahr 2011 um rund 15% zurückgegangen. Der Buchwert des Portfolios ging hingegen nur um 6% zurück. Ich stimme dem Management zu, dass die Rückkäufe mehr Sinn gemacht haben als Fremdkapital zurückzuführen, dass das Unternehmen derzeit mit einem durchschnittlichen Zins von 4,2% bekommt. Die Rückkäufe gingen nicht auf Kosten der frei verfügbaren Liquidität, denn die lag mit USD 520 Mio. Ende 2012 um fast 30% höher als Ende 2011. Das ist ein beruhigendes Polster für die Flugzeuganschaffungen in Höhe von USD 1,1 Mrd. die für 2013 geplant sind. Es sollte problemlos möglich sein mehr als die Differenz durch zusätzliche Flugzeugfinanzierungen aufzubringen.

Bewertung Aercap Aktie

Zur Bewertung der Aktie bin ich wieder vom Buchwert ausgegangen, da Gutachterwerte für das Portfolio wieder einen im einstelligen Prozentbereich höheren Wert bestätigen und die Gesellschaft in der Vergangenheit im Durchschnitt bei tatsächlichen Verkäufen Buchgewinne erzielen konnte. Herausgerechnet habe ich wieder einige sonstige Bilanzpositionen wie immatierelle Wirtschaftsgüter, aktivierte Kosten der Fremdkapitalbeschaffung und latente Steuern. Im Gegensatz zur Bewertung im letzten Jahr, komme ich so zu dem Ergebnis das die Aktie fair, vielleicht auch 5% überbewertet ist. Das ist letztlich ohnehin im Bereich der Ungenauigkeit meiner groben Berechnungen. Selbst ein einzelnes Flugzeug wird man nicht sicher auf wenige Prozent genau bewerten können, wenn man nicht tatsächlich versucht es zu verkaufen. Auf den vollen Buchwert hat die Aktie immer noch einen Abschlag von rund 13%.

FAZIT:

Ich bleibe bei meiner Meinung, dass Aercap ein gut geführtes Unternehmen mit einem sehr guten Flugzeugportfolio ist. Auf der einen Seite widerstrebt es mir nun mit einem Jahr Verspätung zu einem fairen, vielleicht auch leicht zu hohen Wert zu investieren und auf der anderen Seite möchte ich in dem Bereich gerne investiert sein und nicht weitere Anstiege verpassen, während ich auf Tagesgeld sitze. Heute Abend werde ich jedenfalls keine Order aufgeben und stattdessen den Kurs in den kommenden Tagen und Wochen genauer im Auge haben. Bei einem Kurs um die 15 USD werde ich dann wahrscheinlich mit einer kleinen Position beginnen und nachkaufen, sollte der Kurs dann doch noch nachgeben. Hoffentlich muss ich nicht in einem Jahr wieder berichten, dass die Korrektur nie kam und der Kurs nun bei 22 USD liegt…