Archiv für den Tag: 15. Januar 2013

Gagfah legt Zahlen für das erste Halbjahr 2012 vor

16.8.2012 von admin

Aus den Halbjahreszahlen 2012, die Gagfah gestern nach Börsenschluss vorgelegt hat, ergibt sich, dass das Unternehmen weiter schrumpft. Das EBIT ohne Berücksichtigung von Bewertungseffekten sank z.B. im Vergleich zum 1. Halbjahr 2011 um 10%. Das stört mich allerdings nicht weiter, da diese Schrumpfung darauf zurückzuführen ist, dass weiter Wohnungen mit Gewinn und deutlich über der anteiligen Börsenbewertung verkauft werden.

Die durchschnittliche Miete der Einheiten die sich am Anfang und am Ende des Halbjahres im Portfolio befanden, also nicht verkauft wurden, wurde um 0,9% p.a. gesteigert. Im gleichen Zeitraum stiegen die Verwaltungskosten pro Wohneinheit um knapp 4%. Dieser Anstieg wird im Wesentlichen auf die reduzierte Anzahl von Einheiten zurückgeführt. Da die Kosten nicht unmittelbar nach Verkäufen reduzierte werden können, ergeben sich zumindest zeitweise negative Skaleneffekte, die teilweise wahrscheinlich auch dauerhaft bestehen bleiben werden.

Im ersten Halbjahr wurden 1324 Wohnungen mit einer Marge von 14% auf den Buchwert als Eigentumswohnungen verkauft. Aus dem Buchwert ergibt sich ein Net Asset Value (NAV) von 847 Euro pro m2 oder 13,10 pro Aktie. Der absolute Wert ist unverändert geblieben, während der Wert pro Aktie um 4,5% anstieg. Dieser Anstieg ist auf die reduzierte Anzahl von Aktien nach den Aktienrückkäufen zurückzuführen. Bei Kursen um die 8,50 pro Aktie notiert Gagfah damit immer noch rund 35% unter dem NAV.

Die Finanzschulden belaufen sich auf rund 65% der Bilanzsumme, während nach Aussage von Gagfah die meisten Wettbewerber unter 60% Finanzschulden haben. 60% ist interessanterweise auch die Grenze bis zu der Finanzierungen in Pfandbriefen verbrieft werden können und ich habe schön öfter gelesen, dass die Banken diese immer noch gut am Markt platzieren können. Finanzierungen bis zu dieser Grenze sind deshalb wesentlich günstiger und einfacher zu bekommen. Gagfah geht zwar davon aus auch auf Basis von 65% eine Refinanzierung bekommen zu können, geht aber auch davon aus, dass die Finanzschulden zukünftig unter 60% sinken werden. Das Management hat sich nicht konkret dazu geäußert, ob diese Tilgung sukzessive oder auf einen Schlag erfolgen wird. Letzteres könnte möglich werden, wenn der Verkauf des Dresdner Portfolios (Woba) bis Ende des Jahres abgeschlossen wird. Das Management hat berichtet, dass der Verkaufsprozess voll im Gange ist und ein Abschluss bis Ende des Jahres möglich ist.

 

FAZIT

Meiner Meinung nach ist die anstehende Refinanzierung nach wie vor ein Hauptgrund für den großen Abschlag zum NAV. Im Analyst Call wurde die ganz überwiegende Anzahl der Fragen im Hinblick auf die Refinanzierung gestellt, was meine Meinung bestärkt.

Einen weiteren Kursschub könnte die Aktie also bekommen sobald die in 2013 fällig werdenden Darlehen in Höhe von 3,5 Mrd. erfolgreich und zu akzeptablen Konditionen verlängert oder refinanziert wurden. Im Halbjahresbericht gibt es sich das Management zuversichtlich und erwartet im vierten Quartal Details vermelden zu können.

Momentan spricht aus meiner Sicht viel dafür die Aktien weiter zu halten. Spätestens wenn 9 Euro im Kurs erreicht sind, werde ich aber wieder anfangen meine Gewinne zu sichern, weil die Unterbewertung dann einfach nicht mehr so eklatant ist. Momentan habe ich für den gesamten Markt kein gutes Gefühl und deshalb überlege ich noch bereits auf dem aktuellen Niveau einige Stücke durch Stopp Loss abzusichern.

Vale – günstige Bewertung?

5.8.2012 von admin

Da die Bewertung von Vale mit einem KGV von etwas über 6 für so einen riesigen, kaum verschuldeteten Konzern optisch immern noch sehr günstig ist, habe ich mir den Halbjahresbericht angeschaut. Bevor ich diesen blog angefangen habe, hätte ich wahrscheinlich nach einer oberflächlichen Analyse und mit viel Bauchgefühl nachgekauft. Nun versuche ich meine Entscheidungen etwas fundierter zu treffen, auch damit ich sie hier begründen kann. Im Falle von Vale wird das Fazit lauten, dass ich weiter recherchieren muss und erstmal nicht nachkaufe. Hier aber erstmal ein paar Fakten zu meinem Stand heute:

Ergebnis 1. Hj. 2012

Wenn man den Bericht liest berichtet Vale im Wesentlichen, dass sich das Ergebnis im zweiten Quartal im Vergleich zum ersten Quartal verbessert hat. Ich habe mich hingegen auf den Vergleich erstes Halbjahr 2011 vs. erstes Halbjahr 2012 konzentriert. Negativ fiel mir auf, dass die Preise wesentlicher Produktgruppen um zweistellige Prozensätze zurückgegangen sind. Die gesunkenen Preise konnten teilweise durch gestiegene Absatzmengen kompensiert werden. Der absolute Gewinnvergleich zu den Vorperioden sieht so freundlicher aus. Bei einem Unternehmen mit letztlich endlichen Ressourcen freue ich mich allerdings nicht darüber wenn man steigende Mengen mit sinkenden Margen verkauft. Und die Mengen werden wohl weiter steigen.

Investitionen

Exemplarisch für den Ausblick auf der Produktionsseite ist mir die Berichterstattung über das größte Eisenerzprojekt aufgefallen, das Vale jemals durchgeführt hat. Das Projekt Carajás S11D hat im Berichtszeitraum die vorläufige Umweltlizenz bekommen und soll plangemäß in der zweiten Hälfte 2016 in Betrieb gehen. Nach der Planung werden dann 216 USD pro Tonne investiert worden sein, während im zweiten Quartal die Tonne Eisenerz für 103 USD verkauft wurde. Die hohen Investitionen ergeben sich insbesondere durch notwendige Infrastrukturmaßnahmen, die höher sind als die Investitionen für die Mine selbst. Diese Infrastruktur ist dann in Lage wesentlich größere Mengen zu handhaben und Vale vermutet in der Region noch weitere Möglichkeiten für zusätzliche Minen, die dann wesentliche niedrigere Investitionen verursachen sollen. Für mich verdeutlicht dieses Beispiel, dass die Großen der Branche nicht auf Sicherheit spielen, sich also nicht jedes Projekt für sich rechnen muss. Stattdessen gehen sie erheblich ins Risiko in der Annahme, dass sich die Infrastrukturinvestitionen durch spätere weitere Minen rechnen werden. Ich will damit nicht sagen, dass das keinen Sinn macht. Denn die sukzessive Erweiterung der Infrastruktur wäre wahrscheinlich entweder wesentlich teurer oder während des Betriebs gar nicht möglich. Milliardenrisiken sind es aber dennoch.

Bewertung

Die Gewinne sind im ersten Halbjahr also gesunken. Das erklärt dennoch nicht die niedrige Bewertung, denn das KGV unterstellt schon, dass der Gewinn 2012 pro Aktie um 27% niedriger ausfallen wird. Unterstellt der Markt also dass die Gewinne in Zukunft weiter deutlich zurückgehen werden? Bei comdirect habe ich nur eine Vorschau für 2013 und danach soll der Gewinn dann sogar wieder um 6% steigen. Trotzdem hat mir das keine Ruhe gelassen. Ich habe deshalb nach Makrodaten im Minenbereich gesucht (siehe auch zwei neue Links im linken Bereich des blogs) und bin bei der Weltbank fündig geworden.

 

http://econ.worldbank.org/WBSITE/EXTERNAL/EXTDEC/EXTDECPROSPECTS/0,,contentMDK:21574907~menuPK:7859231~pagePK:64165401~piPK:64165026~theSitePK:476883,00.html

 

Der Preis von Eisenerz schwankte von 1980 bis 2000 im wesentlichen ziemlich unverändert um die 30 USD pro Tonne um dann in den folgenden 12 Jahren auf über 140 USD pro Tonne zu explodieren. Für die Zukunft prognostiziert die Weltbank allerdings, dass die Preise bis 2017 um jährlich ca. 10%, auf dann nur noch 90 USD pro Tonne, sinken werden. Auf der Seite des australischen Energieministeriums (www.bree.gov.au) konnte ich nachlesen, dass im australischen Minensektor absolute Rekordsummen investiert werden und entsprechend dürfte künftig nicht nur Vale die Produktionsmengen steigern.

FAZIT

3 Faktoren spielen für den Erfolg von Vale und damit letztlich auch für den Kurs eine wesentliche Rolle:

  1. Angebot von Eisenerz → Vale plant das größte Projekt aller Zeiten und auch in Australien werden Rekordinvestitionen getätigt = (stark) steigendes Angebot erscheint mir möglich
  2. Nachfrage nach Eisenerz → China ist bereits mit Abstand der größte Markt für Vale und die Frage wie hoch das künftige Wachstum in China in den kommenden Jahren sein wird, ist zumindest umstritten
  3. Preis von Eisenerz → wenn das Angebot steigt und die Nachfrage nicht entsprechend steigt oder sogar sinkt, sinkt auch der Preis. Die Weltbank sagt es entsprechend voraus.

Auf dieser Basis könnte die Bewertung von Vale völlig in Ordnung sein und es gäbe keinen Grund nachzukaufen. Ich werde hier weiter forschen, denn Rohstoffaktien bleiben nichts desto trotz ein Sektor der mich interessiert.

Statoil – Währung und Steuern

2.8.2012 von admin

ISIN NO0010096985

Wie schon berichtet, war ich früher ein Anhänger der Peak Oil Theorie und bin deshalb davon ausgegangen, dass die Ölpreise mittel- bis langfristig schneller steigen werden als die Produktionskosten. 2008 fing ich außerdem an mir Gedanken zu machen, wie ich einen Teil meines Kapitals außerhalb des Euro und des USD anlegen könnte. Aus der Kombination bin ich zu Aktien des norwegischen Ölkonzerns Statoil gekommen.

Gestern habe ich mir das Statoil Reporting zum 2. Quartal angeschaut und dabei sind mir zwei allgemeinere Themen aufgefallen, die ich bisher nicht in dieser Deutlichkeit durchdacht hatte.

Währung

Mir war beim Kauf der Statoil Aktien schon bewusst, dass die als Währungsinvestment nicht ideal sind, da praktisch die gesamten Einnahmen in USD vereinnahmt werden. Ich bin allerdings vereinfachend davon ausgegangen, dass die Wertsteigerungen der norwegischen Krone (NOK) gegenüber dem Euro die negativen Effekte einer starken Krone gegenüber dem USD weitgehend kompensieren werden.

Gestern bin ich anhand einer simplen Beispielrechnung zu dem Ergebnis gekommen, dass diese teilweise Kompensation zwar klappen kann, es aber in einer Welt des schwachen USD trotzdem besser wäre in ein vollständig in USD rechnendes Unternehmen wie Exxon zu investieren. Statoil hat als norwegisches Unternehmen selbst in einer Branche wo vieles in USD abgerechnet wird auch Kosten, z.B. für Personal, in NOK. In meinem Beispiel hätte Exxon also Kosten in weichen USD und Statoil in harten NOK. Da die Kosten die möglichen Dividenden mindern, kann Statoil in diesem Szenario bei ansonsten gleichen Annahmen weniger an Dividende zahlen. Man wäre also besser dran seine höhere USD Dividende zu nehmen und danach in NOK zu tauschen.

Wenn man aus dem Euro diversifizieren möchte, gilt es das Gegenteil von Statoil zu finden, also ein norwegisches Unternehmen, dass ein großer Importeur ist oder ein ausländisches Unternehmen, dessen Hauptgeschäft der Export nach Norwegen ist. Das war mir schon vorher klar und leider habe ich bisher so ein Unternehmen nicht gefunden. Mir war allerdings nicht so klar, dass der vermeintlich nächst bessere Weg über Exportwerte wie Statoil oder auch Marine Harvest schlechter ist als die Unternehmensauswahl und die Währungsdiversifikation zu trennen. Deshalb müssen natürlich norwegische Exportwerte nicht schlecht sein, aber die Währung ist kein guter Grund in sie zu investieren, sofern man eine harte Krone erwartet.

Steuern

Mir war schon klar, dass das Recht Öl oder Gas zu fördern viel Geld kostet, habe mir aber bisher keine großen Gedanken darüber gemacht, wie das abgewickelt wird. Statoil berichtet recht ausführlich über seine Steuerbelastung, die für die norwegische Produktion bis zu 78% betragen kann. Für das gesamte Unternehmen waren es im ersten Quartal 55%. Zum Vergleich habe ich gerade nur BP vefügbar. BP weißt Produktionssteuern bei den normalen Kosten in den GuV aus und so fällt nicht so stark auf, dass die Gesamtsteuerbelastung bei BP auch bei deutlich über 50% liegt. Die Steueren haben also einen erheblichen dämpfenden Einfluss auf die Gewinnauswirkungen der Ölpreisschwankungen.

FAZIT

Für meinen letzten BP Artikel habe ich vereinfachend versucht die Auswirkungen eines deutlich niedrigeren Ölpreises zu ermitteln, um zu einem Kursniveau zu kommen, dass einen Boden darstellen könnte. Allerdings bin ich davon ausgegangen, dass die Kosten fix sind und eine Preisreduzierung 1:1 den netto Gewinn mindert. Das war natürlich sowieso zu konservativ, aber mir war nicht klar wie groß der Hebel der Steuern in dieser Branche ist. Nach meiner korrigierten Berechnung ist dieser Boden für BP eigentlich schon fast erreicht. Ich werde jetzt trotzdem nicht gleich nachkaufen, denn um so mehr ich lese, um so mehr verstehe ich was ich alles nicht verstehe oder überblicke.

Zum Beispiel bekomme ich immer mehr das Gefühl, dass der Markt richtig antizipiert, dass die Öl- und Gaspreise in den nächsten Jahren sinken werden. Wenn alle großen Player jährlich um 3, 4 oder mehr Prozent wachsen wollen, die Ölnachfrage aber nur noch um rund 1% jährlich steigt, könnte es, Peak Oil hin oder her, mittlelfristig zu einem Überangebot und damit sinkenden Preisen kommen. Auch wenn die Produktionskosten eigentlich für einen Ölpreis von mindestens 80 USD pro barrel sprechen, wird es wenn die Quellen mal erschlossen sind häufig nur noch um den Deckungsbeitrag gehen. In diese Richtung werde ich bei Gelengenheit weiter recherchieren, um zu verstehen, warum der Markt den Rohstoffwerten nur eine so niedrige Bewertung zuspricht.

Dieser Eintrag wurde am 2.8.2012 um 10:06 verfasst und befindet sich in Analysen. Sie können alle Antworten zu diesem Eintrag über den Feed RSS 2.0 mitverfolgen. Hinterlassen Sie eine Antwort oder einen Trackback-Link zu Ihrer eigenen Homepage.

3 Antworten auf “Statoil – Währung und Steuern”

  1. matthias sagt:
    8.8.2012 bei 11:02

Interessante Analysen zum Oelbussiness!

Ich denke allerdings nicht, das wenn der Oelpreis niedrig bleibt, das Nachfragewachstum nur ein Prozent sein wird – die Nachfrage nach Oel ist meiner Meinung nach zur Zeit vor allem durch den Preis limitiert, und bei niedrigen Preisen wird die Nachfrage anziehen. Der Schweinezyklys wird aus den von Dir angefuehrten Gruenden auch nur noch zwischen 80 und >120$ stattfinden.
Ich denke daher das Oelfoerderunternehmen zur Zeit sehr niedrig bewertet sind. Wohin sich der Preis der Aktien bewegt ist schwer vorrauszusagen, aber Dividendenrenditen von 5-7% bei Firmen wie BP und Total machen die Aktien schon an sich zu einem guten Kauf.
Ich denke in den Preis von Oelaktien ist eine Nachfrageeinbruch durch eine globale Rezessesion, die Eurokrise und eine starke Verlangsamung des Wachstums in China eingepreist. Wenn die Eurokrise irgendwann geloest sein sollte, werden Oelaktien auch ueberdurchschnittlich anziehen (Wenn nicht gehts wohl erstmal abwaerts…).

  1. admin sagt:
    9.8.2012 bei 08:42

Ich fürchte halt, dass der Preis durchaus unter die 80 USD sinken könnte, auch wenn er das auf Basis der Produktionskosten und dem Bedarf der Ölstaaten nicht sollte. Wenn aber alle mit 100+ USD planen und entsprechend investieren, könnte es mittelfristig durchaus wieder zu einem Überangebot kommen. Ich denke auch, dass die extra Menge zu einem niedrigeren Preis abegenommen werden wird, allerdings macht es wenig Sinn, wenn aus reinen Deckungsbeitragserwägungen Öl, dass in der Produktion 80 oder 90 USD kostet zu 70 USD verkauft wird. Muss natürlich nicht so kommen und ich finde es gut, mal eine positive Meinung zu lesen. Das bestärkt mich meine Ölaktien, die ich schon habe, weiter zu halten. Ich bin selber momentan eher skeptisch und finde keine Investments, bei denen ich das Gefühl habe, es wäre ein Fehler sie nicht zu tätigen.

Bolsas Y Mercados – 1. Hj. 2012

28.7.2012 von admin

BME (Börse Madrid) hat Ende der Woche Zahlen für das erste Halbjahr 2012 vorgelegt. Daraufhin hat die Aktie in einem ohnehin positiven Markt einen Freundensprung hingelegt und ist am Freitag mit +7,3% aus dem Markt gegangen. Damit wurden die Kursverluste der letzten zwei Wochen zum größten Teil wieder aufgeholt.

Betrachtet man nur das zweite Quartal konnte der Gewin sowohl im Vergleich zum Vorquartal (+8,5%) als auch zum Vorjahresquartal (+5,7%) gesteigert werden. So gesehen ist der Kursanstieg in Zeiten schlechter Nachrichten aus Spanien verständlich. Betrachtet man hingegen das Halbjahr sieht die Entwicklung weniger freundlich aus. In diesem Vergleich ist der Gewinn um 5% gesunken, da das erste Quartal 2011 das stärkste 2011 war und 2012 noch nicht wieder erreicht werden konnte. Der Gewinn im ersten Quartal 2012 fiel um 14,4% niedriger aus als 2011.

Aus diesen wenigen, schwankenden Quartalsergebnissen einen Trend abzuleiten fällt mir schwer. Das quartalsweise Handelsvolumen und damit das Ergebnis unterliegt zum einen saisonalen Einflüssen (in den Sommermonaten wird in der Regel weniger gehandelt) und zum anderen wird die Aufregung um die Eurokrise zu Spitzen im Handelsvolumen führen. Ich wende ich mich daher wieder der Adlerperspektive der jährlichen Zahlen zu. 2007 war mit 201 Mio. Gewinn das Rekordjahr für BME. 2008 ging der Gewinn moderat um 5% und 2009 deutlich um über 20% zurück. Seitdem liegt der Gewinn zwischen 150 und 160 Mio. Euro jährlich. Rechnet man das Halbjahresergebnis 2012 1:1 auf das volle Jahr hoch würde diese Spanne mit 148 Mio. leicht unterschritten, aber ingesamt scheint BME ein neues relativ stabiles Niveau erreicht zu haben.

Nach dem Sprung am Freitag steht die Aktie bei 15,60 Euro und die Bewertung liegt damit bei 9,6-fachen des erwarteten 2012′er Gewinns. Vor diesem Sprung schien mir die Bewertung sehr günstig geworden zu sein, deshalb habe ich die Zahlen mit Spannung erwartet, um dananch ggf. weitere Aktien nachzukaufen. Durch das abwarten, wollte ich vermeiden, dass der Markt im Vorfeld bereits schlechte Nachrichten antizipiert, die dann nur noch bestätigt werden und tatsächlich ein niedrigeres Niveau rechtfertigen. Stattdessen waren die Zahlen gar nicht so schlecht, aber als Privatanleger im Urlaub war ich natürlich wieder viel zu langsam und so ist nun ein guter Teil der günstigen Bewertung innerhalb eines Tages wieder aufgeholt worden.

FAZIT

Auf dem aktuellen Niveau bleibe ich bei meiner Einschätzung, dass die Aktie günstig, aber nicht unglaublich günstig ist. Die Dividendenrendite von über 10% von einem Unternehmen ohne langfristige Finanzschulden ist zwar an sich sehr attraktiv, aber das relativiert sich durch die Doppelbesteuerung der Dividenden in Spanien und Deutschland.

Ich muss immer noch versuchen mir die spanische Quellensteuer zurückzuholen. Falls das klappt, wird die Aktie für mich attraktiver. Alternativ würde ich nachkaufen, falls der Kurs noch mal im Rahmen allgemein schlechter Stimmung / Panik sinkt, ohne dass es wichtiges unternehmenspezifisches gibt.

Microsoft legt Zahlen für das Finanzjahr 2012 vor

20.7.2012 von admin

Das Geschäftsjahr von Microsoft weicht vom Kalenderjahr ab und so hat Microsoft gestern die Zahlen für das Geschäftsjahr 2011/2012 vorgelegt, das am 30.06.2012 endete.

Formal gesehen erlitt Microsoft einen Gewinneinbruch. Der reduzierte Gewinn ist jedoch auf eine goodwill Abschreibung von 6,2 Mrd. USD zurückzuführen. Wie kaum anders zu erwarten stammt die Abschreibung aus der Online Service Division wo man mit der Suchmaschine Bing zwar auf dem US Markt kleine Fortschritte erzielt, aber dennoch einsehen musste, dass die Akquisition der Firma aQuantive im Jahr 2007 für 6,3 Mrd. USD nicht zu dem gewünschten Erfolg geführt hat. Da ich bei Bewertungen goodwill fast immer rausrechne, stört mich diese Abschreibung nicht allzu sehr. Ohne Sondereffekte ist der Gewinn pro Aktie um 5% gestiegen. Abgesehen vom Krisenjahr 2009 als Umatz und Gewinn sogar gesunken sind, ist 2012 das erste Geschäftsjahr seit 2004 in dem der operative Gewinn (operating income) nicht um einen zweistelligen Prozentsatz gewachsen ist.

 

Der volle Geschäftsbericht liegt noch nicht vor, deshalb finde ich es gerade etwas schwierig halbwegs nachzuvollziehen, wo die Wachstumsschwäche herkommt. Darüber werde ich mir deshalb noch mal Gedanken machen, nachdem ich den Geschäftsbericht gelesen habe.

 

Die Bewertung von Microsoft mit einem KGV von 11 unterstellt ohnehin kein großes Wachstum, aber die vermeintliche margin of safety verschwindet natürlich zunehmend, wenn man von künftig von niedrigeren Wachstumsraten ausgehen müsste. In meinem Portfolio gefällt mir die Microsoft Aktie unabhängig davon, weil es ein Unternehmen ist, das auch eine schwere nächste Krise überstehen sollte. Bis zu neuen Erkenntnissen werde meinen Bestand deshalb unverändert lassen und bei einer Korrektur nach unten vielleicht sogar aufstocken.

Dieser Eintrag wurde am 20.7.2012 um 11:32 verfasst und befindet sich in Analysen. Sie können alle Antworten zu diesem Eintrag über den Feed RSS 2.0 mitverfolgen. Hinterlassen Sie eine Antwort oder einen Trackback-Link zu Ihrer eigenen Homepage.

3 Antworten auf “Microsoft legt Zahlen für das Finanzjahr 2012 vor”

  1. Tim Schaefer sagt:
    21.7.2012 bei 05:43

Die Microsoft-Aktie ist auf lange Sicht (seit IPO) eine der besten Aktien, die es auf dem Kurszettel gibt.

Wer seit dem Börsengang im Jahr 1986 die Aktie gehalten hat, konnte 35.000% Rendite erzielen. Wer 10.000 Euro investierte, kann sich heute auf 3,5 Millionen Euro freuen. Nicht schlecht, oder?

  1. Aktienwissen-Alex sagt:
    25.7.2012 bei 00:11

Langfristig ist die Aktie auf jeden Fall interessant, das finde ich auch. Vor allem eben, weil sie eine Verschärfung der Krise wohl besser überstehen würde, als viele andere Aktien. PS: Schöne und informative Seite, bin grade das erste mal hier!

Bestellsituation bei Airbus und Boeing und was bedeutet sie für Flugzeugleasing Aktien?

17.7.2012 von admin

Wie am Ende des Beitrags über Aircastle angekündigt, habe ich mir nun mal die Bestellsituation bei Airbus und Boeing angeschaut. Hintergrund ist, dass ich gehört habe, dass sich derzeit auch neuere Flugzeuge aus der Airbus A320 Familie schwer bei Fluggesellschaften platzieren lassen, weil es einfach zu viele auf dem Markt gibt. Das ist natürlich weder gut für die Leasingraten noch für den Wert der Flugzeuge und damit auch nicht für den Wert der Aktien der Leasinggesellschaften auf die ich eigentlich abziele.

Wie zu erwarten war, sind die Flugzeugbestellungen in den Jahren 2008 und noch mehr 2009 eingebrochen. Mit der Erholung der Weltwirtschaft sind bei den Herstellern seit 2010 auch wieder mehr Bestellungen eingegangen.

Airbus konnte 2011 mit 1.419 Bestellungen fast wieder das Niveau des Rekordjahres 2007 erreichen, als 1.458 Flugzeuge bestellt wurden. Im laufenden Jahr ist man noch weit davon entfernt diesen Trend fortsetzen zu können. Im ersten Halbjahr wurden lediglich 230 Flugzeuge bestellt.

Bei Boeing verlief die Erholung nicht ganz so stark. 2011 wurden 805 Flugzeuge bestellt, während es 2007 1.413 waren. Allerdings konnte Boeing im ersten Halbjahr 2012 bereits 476 Bestellungen verbuchen, würde 2011 also übertreffen, wenn auch im zweiten Halbjahr entsprechend viele Bestellungen eingehen.

 

Zeiten steigender Bestellungen sind in der Regel Zeiten in denen es den Fluggesellschaften gut geht, die Nachfrage nach Flugzeugen steigt und deshalb auch Leasingraten und Flugzeugwerte steigen oder zumindest stabil sind. Auch wenn die Produktion eines einzelnen Jahres keinen großen Einfluss auf die Gesamtzahl aller Flugzeuge hat, ist es deshalb für das Timing in Flugzeuge zu investieren wichtig, auf den Stand im Zyklus zu achten. Regelmäßig gehen zu viele Fluggesellschaften aber auch Leasinggesellschaften bei Ihren Bestellungen in den optimistischen Zeiten davon aus, dass sie mindestens so stark wachsen können wie der Markt. In der Summe aller Teilnehmer können aber nicht alle überdurchschnittlich sein. Hinzu kommen noch externe Einflussfaktoren wie z.B. wirtschaftliche Abschwünge oder der eine oder andere Vulkanausbruch. Da zwischen Bestellung und Auslieferung einige Zeit vergeht, kommt es so regelmäßig vor, dass eine große Zahl von Flugzeugen dann ausgeliefert werden soll, wenn die Nachfrage (zumindest temporär) nicht mehr da ist. Die Marktwerte für neue und in der Folge auch für gebrauchte Flugzeuge leiden darunter dann deutlich. Da die Nachfrage in den letzten Jahrzehnten langfristig schneller gewachsen ist als die Weltwirtschaft und ich keinen Grund sehe, warum das in der Zukunft anders sein soll, ist dann die Zeit in Flugzeuge zu investieren.

FAZIT

Mir scheint es, dass sich der Flugzeugmarkt abkühlt. Auch wenn er in diesem Zyklus nicht so heiß gelaufen ist, wie in vorherigen ist es für Schnäppchen dennoch noch zu früh. Ich werden das Segment im Auge behalten und berichten wenn ich anfange Aktien von Flugzeugleasinggesellschaften zu kaufen.

Jumbo – Spielwaren nicht Flugzeuge

15.7.2012 von admin

ISIN: GRS282183003

Den griechischen Spielzeughändler Jumbo wollte ich mich schon seit März diesen Jahres anschauen. Nun finde ich endlich Zeit dazu und kann mir den allgemeinen Teil sogar sparen, da es schon einen guten Artikel in einem meiner Lieblingsblogs gibt:

http://simple-value-investing.de/blog/jumbo-made-of-joy-fun-and-carelessness

Ich werde deswegen hier nur noch ergänzen was mir an weiteren Dingen aufgefallen ist.

Bilanz

Bezüglich der Kapitalstruktur bin ich der Meinung, dass Operating Leasingverträge als Finanzschulden berücksichtigt werden sollten. Bei vielen Firmen macht das keinen großen Unterschied, bei Händlern hingegen oft einen sehr großen, da Ladengeschäfte gemietet werden und zwar häufig für recht lange Zeiträume. Dies ist teilweise auch bei Jumbo der Fall. Im Geschäftsbericht 2011 (im Quartalsbericht habe ich diese Angabe nicht gefunden) werden Mietverpflichtungen von 136 Mio. Euro ausgewiesen. Rechnet man diese mit in die Bilanz reduziert sich die Eigenkapitalquote auf 56% und es gibt nun auch eine netto Finanzverschuldung, allerdings ist diese mit ca. 1x EBITDA dennoch sehr gering. Der Effekt ist kleiner als bei anderen Einzelhändlern da sich die Ladenlokale laut einer Präsentation aus dem Oktober 2011 zu 60% im Eigentum von Jumbo befinden. Einerseits gibt das Eigentum natürlich eine zusätzliche Stabilität, aber andererseits ist es auch schwieriger ein Geschäft aufzugeben, wenn es nicht mehr profitabel ist oder sich Trends verändern z.B. hin zu größeren oder zu kleineren, spezialisierteren Geschäften.

Rentabilität

Ich habe mir angeschaut, wie hoch die Umsatzrendite von Jumbo ist, denn durch die bekomme ein Gefühl wie viel Luft nach unten besteht, sollte Griechenland aus dem Euro austreten und Jumbo die eigentlich notwendigen Preiserhöhungen nicht vollständig weitergeben können. In den 9-Monatsberichtszeiträumen, die am 31.03. 2011 und 2012 endeten lag sie bei 17% bzw. 18%. Bei Einzelhändlern erwarte ich eher Umsatzrenditen im niedrigen einstelligen Bereich und im Vergleich dazu ist Jumbo unglaublich gut. Der amerikanische Konzern Toys R Us, der mir wegen seinem ähnlichen Konzept als erster Vergleichswert einfält, auch wenn er beim Umsatz fast 20-mal so groß ist, erzielte im Geschäftsjahr 2011 nur eine Umsatzrendite von etwas über 1% und damit einen Gewinn der kaum über dem von Jumbo liegt.

Warum schafft Jumbo so eine hohe Umsatzrendite? Jumbo importiert in großem Umfang direkt von chinesischen Produzenten. Wenn es sich um Auftragsproduktion handelt, was aus dem Geschäftsbericht nicht so richtig hervorgeht, kassiert Jumbo auch noch einen Teil der Marge die sonst der Hersteller und ggf. noch ein Großhändler verdienen würden. Wie stark Toys R Us und andere das machen, habe ich nicht rausgefunden. Zum Teil aber sicherlich auch und deshalb kann dies die hohe Umsatzrendite sicher auch nur zum Teil erklären. Mit der faktischen Herstellereigenschaft gehen natürlich auch zusätzliche Risiken einher und der niedrige Durchschnittspreis aller Jumbo Produkte von 4,99 Euro spricht irgendwie nicht für höchste Qualität. Auf der folgenden Seite der EU zu Produkten, die europäische Vorschriften verletzten, finden sich auch einige von Jumbo. Scheinbar geht das Unternehmen also bei der Qualität große Kompromisse ein und kommt so trotz der niedrigen Preise auf hohe Margen.

http://ec.europa.eu/consumers/dyna/rapex/create_rapex_search.cfm

Vielleicht hat auch der starke Euro im Vergleich zu der alten schwachen Drachme die Einkäufe stark vergünstigt, was aber nicht an die Konsumenten weitergegeben wurde. Das würde aber wiederum das Risiko bedeuten, dass die Umsatzrenditen bei einem Euro Austritt Griechenlands auf ein normaleres Niveau sinken würde. Ich merke wie ich eigentlich hauptsächlich spekuliere, aber es irritiert mich sehr, dass ich nicht verstehe wo diese hohe Rentabilität herkommt.

Kapitalrückzahlung

Am 25.07 wird das Unternehmen eine außerordentliche Hauptversammlung durchführen, um beschließen zu lassen, dass der Nominalwert der Aktien um 0,21 Euro pro Aktie reduziert wird und im Gegenzug dieser Betrag an die Aktionäre gezahlt wird. Auf dem aktuellen Kursniveau entspricht das in etwa 7%. Warum das Unternehmen keine Sonderdividende vornimmt erschließt sich mir nicht, aber letztlich müsste der Effekt der gleiche sein.  Da die Aktien nur bei Rund 70% vom Buchwert notieren, verstehe ich noch weniger, warum nicht Aktien zurückgekauft werden. So würde sich auch der Buchwert reduzieren, aber für jeden Euro müssten nur 70 Cent eingesetzt werden. Laut der Unternehmenspräsentation aus dem Oktober 2011 werden 32% der Aktien vom Management gehalten. Vielleicht möchte das Management das Geld auf eigenen Namen einsetzen, um seinen Anteil zu erhöhen. Es steht natürlich allen Aktionären frei, Aktien nachzukaufen, aber es werden wohl kaum alle tun.

FAZIT

Die Rentabilität von Jumbo selbst in der aktuellen Krise ist unglaublich gut. Die Expansion in andere südosteuropäische Länder wie Bulgarien und Rumänien macht in meinen Augen absolut Sinn. Trotz dieser positiven Faktoren ist das Unternehmen für ein KGV von 4,4 zu haben. Da muss man eigentlich nicht lange überlegen.

Zwei Dinge lassen mich trotzdem zögern:
1)Das Geschäftsmodell mit extrem hohen Importen aus dem Ausland und fast allen Einnahmen im Inland ist genau das, was man bei einem Austritt Griechenlands aus dem Euro eigentlich nicht will.
2)Ich verstehe nicht wie Jumbo diese extrem hohe Rentabilität erzielt und deshalb kann ich nicht einschätzen, ob diese Rentabilität nachhaltig sein kann. In meinem Kopf spukt die ganze Zeit der Satz herum„wenn etwas zu schön ist um wahr zu sein, ist es meistens auch nicht wahr“.

Der erste Punkt ist schon schwer einzuschätzen, aber so bilanziell stabil wie das Unternehmen aufgestellt ist und so niedrig wie die Bewertung schon ist, tendiere ich dazu, davon auszugehen, dass das bereits weitgehend eingepreist ist.
Mit dem zweiten Punkt tue ich mich noch schwerer. Vielleicht kaufe ich mal testweise ein paar Aktien. Vielleicht bleibe ich auch eisern bei dem Motto, mache nichts, was du nicht verstehst.

Dieser Eintrag wurde am 15.7.2012 um 14:01 verfasst und befindet sich in Analysen. Sie können alle Antworten zu diesem Eintrag über den Feed RSS 2.0 mitverfolgen. Hinterlassen Sie eine Antwort oder einen Trackback-Link zu Ihrer eigenen Homepage.

3 Antworten auf “Jumbo – Spielwaren nicht Flugzeuge”

  1. Stefan sagt:
    15.7.2012 bei 17:10

Interessanter Artikel, vielen Dank dafür!

Das mit der Kapitalrückzahlung hat glaube ich steuerliche Gründe. Auf Dividenden wird Quellensteuer erhoben, auf Kapitalrückzahlungen glaube ich nicht.

Das mit den hohen Margen ist auch ein Punkt, der mich etwas irritiert hat. Auf der anderen Seite fährt Jumbo schon recht lange solche hohen Margen ein. Offensichtlich ist es also nicht so einfach, das so einfach zu imitieren.

Was diese hohen Margen zum Teil sicher auch erklärt, sind die vielen Läden die sich im Eigentum von Jumbo befinden. Würden diese stattdessen gemietet werden, würden die Margen durch die zusätzlichen Mietzahlungen natürlich deutlich geringer aussehen. Gleichzeitig müsste aber viel weniger Kapital investiert werden. Bei einem Vergleich mit Konkurrenten müsste man also eigentlich immer das EBIT + Mietzahlungen bezogen auf den Umsatz betrachten, um vergleichbare Zahlen zu haben.

Letztendlich habe ich mich für ein Investment in Jumbo entschieden, weil die Margin of Safety einfach verdammt groß ist. Es gibt zwar eine Menge Unwägbarkeiten, aber es muss schon viel passieren, dass sich Jumbo beim aktuellen Kursniveau als zu teuer herausstellt.

  1. admin sagt:
    16.7.2012 bei 10:03

Das mit den Steuern kann sein. Werden Aktienfonds eigentlich auch mit Quellensteuer belastet? Wenn nicht, könnte es dem Unternehmen eigentlich egal sein. Denn das Management hält viele Anteile und ist griechisch und die anderen großen Aktionäre sind Aktienfonds.

Das die hohe Marge auf den Umsatz aus den nicht anfallenden Mieten stammen könnte, habe ich auch überlegt, aber dann dürfte, wie du schon schreibst, die EK Rendite nicht so hoch sein.

Ich bin auch mit einer weiteren Nacht drüber schlafen nicht sicher was ich machen soll. Die optische margin of safety ist hoch, da bin ich dabei, aber solange ich nicht verstehe wo die hohen Gewinne herkommen, kann ich auch nicht einschätzen, wie schnell es damit vorbei sein kann. Kolabiert die Umsatzrendite auf ein für Händler normales Niveau ist die Aktie schlagartig sehr hoch bewertet. Momentan tendiere ich dazu, die Finger davon zu lassen.

  1. Stefan sagt:
    16.7.2012 bei 16:24

Fallen die Quellensteuern nicht generell an, also auch für Inländer?

Wenn die Rentabilität bei Jumbo auf ein normales Maß zurückfällt, dürften sie ja immer noch etwa einen Buchwert von 1 wert sein. Derzeit werden sie darunter gehandelt, also wäre das wohl verschmerzbar, wenn auch unschön.

Aber letztendlich, mit einem unguten Gefühl kaufen ist nie gut. Das verleitet einen nur dazu, im falschen Moment zu verkaufen…

BP

14.7.2012 von admin

ISIN GB0007980591 (Aktie)

und

DE000AA4UUY5 (Aktienanleihe auf BP)

Der Öl-Konzern BP berichtete zum Ende des ersten Quartals 2012 in vier Segmenten:

  1. Upstream
    Hier geht es um die Öl- und Gas Exploration, Förderung und den Transport
  2. TNK-BP
    TNK-BP ist ein großes Joint Venture in Russland zur Ölförderung. Nach jahrelangen Streitigkeiten mit dem russischen Partner hat BP im Juni 2012 bekanntgegeben seinen Anteil an dem JV verkaufen zu wollen. Nach den bisherigen Schwierigkeiten droht auch bei dem Verkauf noch ein langes Tauziehen, an dessen Ende nach Expertenschätzung ein Preis von 25 bis 30 Mrd. USD liegen könnte. Damit läge der Kaufpreis in der Größenordnung von 10% der Bilanzsumme von BP zum Ende des ersten Quartals 2012.
  3. Downstream
    hierin sind das Raffinerie und das Tankstellengeschäft zusammengefasst. In Deutschland läuft das Tankstellengeschäft unter der Marke Aral. Die Motorölmarke Castrol gehört ebenfalls in diesen Bereich.
  4. Sonstige & Konzern
    In diesem Segemt werden unter anderem die erneuerbare Energien Aktivitäten erfasst. BP betreibt in den USA Windparks mit über 1.000 MW installierter Leistung und ist außerdem bei Biokraftstoffen aktiv. BP war vor Jahren auch einer der größten Solarzellenhersteller der Welt. Die Solaraktivitäten sollen aber aufgrund des derzeit heftigen Preiskampfes aufgegeben werden.

Das Upstream Geschäft ist es letztlich, dass mich an BP und anderen Ölkonzernen interessiert und das ist es auch, das den Löwenanteil zum Gewinn beiträgt. Im ersten Quartal verteilte sich der Gewinn vor Steuern, Zinsen und Konsolidierung wie folgt auf die Segmente:

  1. Upstream 6,3 Mrd. USD (79%)
  2. Downstream 0,9 Mrd. USD (12%)
  3. TNK-BP 1,2 Mrd. USD (15%)
  4. Sonstige & Konzern -0,4 Mrd USD (-5%)

Bilanz

Die offizielle Eigenkapitalquote beträgt 39% der Bilanzsumme. Ich habe standardmäßig noch den Goodwill von rund 12 Mrd. USD rausgerechnet und unterstellt, dass die Pensionsverpflichtungen doppelt so hoch sind wie ausgewiesen (zusätzliche 10,5 Mrd USD). Beides sind reine willkürliche Vorsichtsmaßnahmen von mir ohne tiefgründige Ermittlung. Auf dieser vorsichtigeren Basis ergibt sich noch ein Eigenkapital von 96 Mrd. USD und eine rechnersiche Eigenkapitalquote von 32%. Die Finanzschulden sind dabei nicht der Grund für die in meinen Augen etwas entäuschend niedrige Eigenkapitalquote. Sie betragen nur 38,5 Mrd. USD. Die Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen sind mit rund 54 Mrd. USD wesentlich größer. Denen stehen allerdings auch Forderungen aus Lieferungen und Leistungen von 41,4 Mrd. USD gegenüber. Rückstellungen, latente Steuern und Pensionsverpflichtungen sind zusammen auch höher als die Finanzschulden.

Der Deepwarter Horizon Unfall hat das Ergebnis von BP seit dem Vorfall mit rund 37 Mrd. USD belastet. Ich gehe davon aus, dass ich hier keine zusätzlichen Abschläge vornehmen muss. Zum einen denke ich, dass BP keinen Anreiz hatte die Zahlen zu niedrig zu schätzen (lieber direkt so schlecht wie möglich, um danach wieder gute Zahlen zu präsentieren) und zum anderen glaube ich, dass sich viele Zahlungen noch viele Jahre hinziehen werden, da BP sich im Zweifel gerichtlich gegen Zahlungen zur Wehr setzen wird, wie Exxon damals bei dem Supertanker Unfall der Exxon Valdez in Alaska.

Bewertung

Früher bin ich davon ausgegangen, dass die Ölpreise über längere Sicht stärker steigen werden als die Produktionskosten, da die Nachfrage schneller steigt als das Angebot bzw. weil das Angebot früher oder später garn nicht mehr steigen wird. Selbst wenn ein Ölkonzern dann auch die Produktion langfristig nicht mehr vollständig durch neue Reserven decken kann, wird man nicht viel falsch machen, wenn man die Aktien mit einem einstelligen KGV kauft (aktuell 6,5). Nachdem ich nun aber für den vorherigen Öl- und Gas Artikel recherchiert habe, ist mir klar geworden, dass es zwar so kommen kann, aber in den nächsten ein oder zwei Dekaden durchaus noch nicht sicher ist. Für mich ist jetzt genauso vorstellbar, dass es zu einem klassischen Schweinezyklus kommt, also so massiv in Alternative Quellen wie Tiefsee, Schieferöl und Ölsand investiert wird, so dass das Angebot schneller wächst als die ohnehin nur noch langsam steigende Nachfrage. Sollte es wieder Global zu Rezessionen kommen oder in China das Wachstum stark zurückgehen, käme der Preis auch noch von der Nachfrageseite unter Druck.

Ich weiß nicht, ob es genug öffentliche Informationen gibt, um selber eine detaillierte Bewertung von BP zu versuchen. Da sämtliche Tabelen im Jahresabschluss für viele Jahre rückwirkend als Excel Tabelle bereit gestellt werden, wäre die Ausgangsbasis zumindest nicht schlechter als bei vielen anderen Unternehmen. Da das Ergebnis letztlich aber extrem stark von den Öl- und Gaspreise getrieben ist, bringt das aus meiner Sicht aber trotzdem nicht viel, jedenfalls nicht genug für die Stunden an Aufwand die ich da reinstecken müsste. Ich habe deshalb eine einfache alternative Berechnung angestellt. Ich denke, dass die Produktionskosten neuer Quellen und der Staatshaushalt großer Produzenten wie Saudi Arabien dafür sprechen, dass der Ölpreis im längerfristigen Durchschnitt 90 USD pro barrel nicht unterschreiten wird. Dem ersten Quartal 2012 von BP liegt ein Preis von 108 USD zu Grunde. Ich habe es mir nun einfach gemacht und den Gewin einfach so gekürzt, als ob der Preis 18 USD niedriger gewesen wäre, bei ansonsten unveränderten Kosten und Gewinnen in den sonstigen Geschäftsfeldern. Auf der Basis komme ich zu einem Gewinn von rund 8 Mrd. USD pro Jahr. Zum Vergleich alleine im ersten Quartal 2012 hat BP einen Gewinn von 4,8 Mrd. USD ausgewiesen. Der Hebel durch den Ölpreis ist also enorm. Wenn man hier vorsichtig sein will, sinkt der Kurs, den man für die Aktie bezahlen sollte entsprechend deutlich. Andererseits hätte ich nichts dagegen auf dieser aus meiner Sicht vorsichtigen Basis ein KGV von 10 zu akzeptieren, das steigert den Preis dann wieder. Letztlich komme ich mit meinen behelfsmäßigen Rechnungen auf einen Kurs von um die 4 Euro pro Aktie. Aktuell notiert sie bei 5,6 Euro.

FAZIT

Mit der Aktienanleihe, die oben angegeben ist und die der Anlass war Öl- und Gas mal wieder genauer anzuschauen, würde man einen Kurs von ca. 4,80 Euro pro Aktie akzeptieren. Damit liegt die Aktienanleihe ziemlich genau zwischen meinem Wunschkurs und dem tatsächlichen Kurs. Sollten 4,8 nicht unterschritten werden, erzielt man eine Rendite von rund 4,8%. Als ich beschlossen habe mir das ganze näher anzuschauen, waren es noch über 6%. Bei einem Kurs von 4 Euro und 5% Rendite wäre ich dabei gewesen, aber so werde ich weiter suchen müssen. Bei den Ölaktien selbst, habe ich verstanden, dass ich dran bleiben muss, um im richtigen Moment wenn die Kurse unten sind (letztes Jahr hätte man BP für knapp über 4 Euro kaufen können…), eine eigene Meinung zu haben. Dabei gilt es nicht nur die einzelnen Unternehmen sondern auch den Gesamtmarkt im Auge zu behalten. Falls jemand einen guten Newsletter oder blog zu Trends am Öl- und Gasmarkt kennt, wäre ich für einen Hinweis dankbar.

Dieser Eintrag wurde am 14.7.2012 um 12:49 verfasst und befindet sich in Analysen. Sie können alle Antworten zu diesem Eintrag über den Feed RSS 2.0 mitverfolgen. Hinterlassen Sie eine Antwort oder einen Trackback-Link zu Ihrer eigenen Homepage.

3 Antworten auf “BP”

  1. Ulrich sagt:
    15.7.2012 bei 18:31

Die Schweinezyklus-Vermutung ist eine wohl leider mögliche Theorie. Der Markt scheint für die Ölkonzerne einiges an Risiken zu sehen.

Die Aktien-Anleihe würde ich auch zu 5% nicht machen. In der Ölindustrie können jeden Moment schlechte News ohne Ende kommen (Umweltkatastrophe, sehr schlechte Wirtschaftsdaten…).

Dein Blog hat eine tolle Substanz!

LG Ulrich

  1. admin sagt:
    16.7.2012 bei 09:56

Der Vorteil einer Aktienanleihe mit großem Abstand zum aktuellen Kurs bietet meiner Meinung nach dem Vorteil, dass etwas mehr Zeit bleibt bei sehr schlechten Nachrichten zu verkaufen. Durch den Puffer reagiert die Anleihe am Anfang weniger stark als die Aktie. Man muss dann nur konsequent sein, das habe ich bei meiner e.on Anleihe gelernt. Da hätte ich sofort nach Fukushima mit minimalem Verlust verkaufen können, stattdessen habe ich versucht es auszusitzen und habe am Ende die Aktien bekommen, die ich auf dem Niveau in der dann veränderten Welt gar nicht mehr wollte.
Ich sehe die Akienanleihen als Alternative zu Tages- oder Festgeld, mit denen man nicht mal die Inflation abdeckt. Wenn die Lage der Märkte oder des Unternehmens wesentlich von der beim Kauf abweicht, muss man sofort wieder raus, aber so lange sie halbwegs stabil bleibt, wäre das eine Alternative zu reinen festverzinslichen die nicht genug bringen. Leider gibt es kaum welche mit so viel Abstand auf den aktuellen Kurs, wie ich mir das wünschen würde.

Öl- und Gasmarkt

1.7.2012 von admin

Ich kam vor etwa 10 Jahren zum ersten Mal mit dem Peak Oil Konzept in Berührung und setze seit dem auf steigende Ölpreise. Damals notierte das barrel noch bei ca. 25 USD. Ganz knapp kann man Peak Oil so zusammenfassen, dass sich die jährliche Ölproduktion schon lange vor dem Ende der verfügbaren Reserven nicht mehr steigern lassen wird. Bei steigender Nachfrage führt dies unvermeidlich zu steigenden Preisen. Bei Wikipedia ist das alles schon wesentlich umfangreicher erläutert, so dass ich es mir hier spare was ähnliches zu versuchen: http://de.wikipedia.org/wiki/Peak_Oil

 

Ich habe mit einer Kombination aus Ölkonzern-Aktien und Zertifikaten auf den Ölpreis versucht von steigenden Ölpreisen zu partizipieren. Die Zertifikate sind zwar gestiegen, aber immer deutlich weniger als der Ölpreis. Der Grund dafür waren starke Verluste beim rollieren von einem Future zum nächsten. Das diese Zertifikate nicht gut funktioniert haben, ist ein Grund warum ich mich heute wieder stärker auf reine Aktien und Anleihen konzentriere und auch mal Ideen mangels richtigem Instrument nicht umsetze, aktuell z.B. mittelfristig steigende Zinsen für Bundesanleihen. Die Aktien der Ölkonzerne haben den starken Anstieg der Ölpreise allerdings auch nicht so richtig mitgemacht. BP Aktien und Anleihen habe ich nach dem Untergang von Deep Water Horizon nachgekauft. Allerdings mehr aus dem Bauchgefühl heraus, dass die Kursabschläge übertrieben sein müssen, was sie ja dann auch waren. Kürzlich ist mir auf der Suche nach interessanten Aktienanleihen eine BP Aktienanleihe aufgefallen. Das war für mich der Anlass mich wieder etwas genauer mit dem Thema zu beschäftigen. Bei steigenden Preisen und feststehenden Produktionskosten müssten die Ölkonzerne überproportional stark von steigenden Preisen profitieren. Tatsächlich stiegen die Kurse meiner Ölaktien in den letzten 10 Jahren aber unterproportional. Ich habe nun versucht herauszufinden, warum der Markt das so sieht.

 

In diesem Eintrag werde ich einige Gedanken zum Öl- und Gasmarkt im Allgemeinen zusammentragen. Danach werden dann noch Einträge zu einzelnen Energiekonzernen folgen. Der erste wird BP sein, um zu entscheiden, ob die angesprochene Aktienanleihe etwas für mich ist oder die Aktie vielleicht sogar schon auf dem aktuellen Niveau so günstig ist, dass ich gleich nachkaufe. BP veröffentlicht auf seiner Webseite (http://www.bp.com/sectionbodycopy.do?categoryId=7500&contentId=7068481) umfangreiche historische Marktdaten und Zukunftsprognosen Auf diese Materialien habe ich mich im Wesentlichen gestützt.

 

 

Reserven und Produktion

Unter Experten ist nach wie vor strittig wie lange die Ölreserven noch reichen und wie lange die jährliche Produktion noch gesteigert werden kann. Ich bin bis zu den Recherchen zu diesem Eintrag davon ausgegangen, dass die Reserven insgesamt schon zurückgehen. Ich habe auch gerade kürzlich gelesen, dass seit den 1980′er Jahren mehr gefördert als neu gefunden wird. Leider finde ich die Quelle dafür gerade nicht wieder. Deshalb war es für mich überraschend bei BP im Bericht „Statistical Review of World Energy 2012“ zu lesen, dass sich die gesicherten Öl-Reserven weltweit in den letzten 20 Jahren um 60% erhöht haben (Gas um 59%). Das kann trotzdem zusammenpassen, da die gesicherten Reserven nur die Vorkommen berücksichtigen, von denen davon ausgegangen wird, dass sie zu wirtschaftlich sinnvollen Konditionen gefördert werden können. Durch steigende Preise können also lange bekannte Vorkommen zu den gesicherten Reserven hinzukommen. Skeptisch stimmt mich dennoch, dass die Reserven aus Saudi Arabien seit Jahrzehnten in ungefähr konstanter Höhe angegeben werden und es keiner unabhängigen Stelle erlaubt wird dies zu kontrollieren. Da Saudi Arabien als das einzige Land mit kurzfristig deutlich steigerbaren Produktionsmengen gilt, sind die Reserven Saudi Arabiens für den Ölpreis ziemlich erheblich.

 

Die weltweite Ölproduktion stieg im Zeitraum 1991 bis 2011 um 28%. Die gestiegenen Preise führten also in den letzten 20 Jahren dazu, dass die nutzbaren Reserven etwa doppelt so schnell stiegen wie die Produktion. Dies spricht dafür, dass die Ölpreise nicht unbedingt schon in den nächsten Jahren aus fundamentalen Gründen stark weiter steigen werden. Für Gas gilt das nicht in der selben Deutlichkeit aber auch beim Gas nehmen die wirtschaftlich gesicherten Reserven zu, obwohl jedes Jahr im Durchschnitt der letzten 20 Jahre jährlich rund 2,5% mehr produziert wurde.

 

 

Nachfrage

Der Weltenergieverbrauch stieg 2011 um 2,5% und das entspricht ungefähr dem Durchschnitt der letzten 10 Jahre. Der Energieverbrauch in den OECD Staaten stagniert und die steigende Nachfrage ist alleine auf die Emerging Markets zurückzuführen. Öl ist mit 33% (2011) nach wie vor der Energieträger mit dem größten Marktanteil. Allerdings sinkt dieser Anteil bereits seit 12 Jahren kontinuierlich. Kohle, Gas und erneuerbare Energien gewinnen hingegen Marktanteile hinzu. Der Ölverbrauch sinkt aber nur prozentual, absolut stieg auch der Ölverbrauch um 0,7%. BP geht im BP Energy Outlook 2030 davon aus, dass die Nachfrage nach Öl weiterhin wachsen wird, allerdings im Vergleich zu anderen Energieträgern weniger stark (unter 1% jährlich). Das verminderte Wachstum ist unter anderem darauf zurückzuführen, dass die gestiegenen Preise bereits dazu geführt haben, dass die Verbraucher Öl möglichst durch andere Energieträger ersetzen.

 

 

Preis- und Förderkostenentwicklung

Seit 1976 hat sich der Ölpreis um 6,3% jährlich gesteigert. Zum Vergleich, der US consumer price index stieg im selben Zeitraum um durchschnittlich jährlich 4%. Wesentlich stärker ging die Scheere der überproportional steigenden Preise in den letzten 10 Jahren auseinander. Von 2001 bis 2011 stieg der durchschnittliche Ölpreis um 16% jährlich während der US consumer price Index nur um 2,5% jährlich zulegte. Bei BP als Beispiel stiegen die Produktionskosten zwischen 2007 und 2011 um jährlich rund 9%.

 

Ein Arbeitspapier an der Uni Köln zum Thema Peak Oil enthält auf Seite 75 (www.jaeger.unikoeln.de/fileadmin/templates/publikationen/aipa/AIPA_2012_1.pdf) eine informative Grafik zu den Produktionskosten verschiedener Öllagerstätten. Von 2007 mit 2,5% jährlicher Inflation hochgerechnet ergibt ein heutiges Kostenniveau für Tiefseebohrungen von etwa 70 bis 80 USD pro barrel. Für kanadischen Ölsand liegen die Produktionskosten sogar über 90 USD. Andere alternative Ölquellen lohnen sich erst bei Preisen von über 100 USD. Schwankungen, auch größere, wird es immer geben, aber mittelfristig scheint es mir deswegen unwahrscheinlich, dass der Ölpreis noch mal deutlich unter 100 USD fällt. Die Staaten im Mittleren Osten könnten zwar auf Grund ihrer Kostenstruktur günstiger verkaufen, allerdings verweist die Uni Köln Studie darauf, dass Saudi Arabien mittlerweile einen Ölpreis von 80 USD pro barrel benötigt, um den Staatshaushalt zu decken. Andere Staaten benötigen noch höhere Preise. Die OPEC wird also versuchen das ihr mögliche zu tun, die Preise nicht stark sinken zu lassen, auch wenn ihr das in der Vergangenheit nicht immer gelungen ist. Aus Sicht eines Verbrauchers ist das keine positive Aussicht, aber aus Sicht eines Aktionärs eines Ölkonzerns schon. Die Preise dürften einen relativ festen Boden nach unten haben und sobald sich herausstellt, dass das Wachstum stärker ist als angenommen oder die Produktion doch stagniert oder sogar sinkt, dürften die Preise überproportional steigen. Zumindest für die derzeit aktiven Ölfelder mit festen Produktionskosten winken dann Sondergewinne. Allerdings wird der Markt wahrscheinlich, zu Recht, wieder diskontieren, dass diese Sondergewinne nicht nachhaltig sind, da der Ersatz immer schwieriger wird und wenn überhaupt nur mit Quellen mit deutlich höheren Produktionskosten und -risiken (Tiefsee, Ölsand, Arktis/Sibirien usw.) möglich ist.

 

 

FAZIT: Die Nachfrage nach Öl wächst bereits wesentlich langsamer als die Weltwirtschaft oder die Nachfrage nach Energie insgesamt. Die neuen Fördergebiete, die dazu führen, dass die gesicherten Reserven sogar noch steigen, haben zu erheblichen gestiegenen Föderkosten geführt. Deshalb werden die Ölkonzerne längerfristig nicht die hohen Sondergewinne einfahren, die man zunächst erwarten würde. Optisch günstige KGVs sind deshalb tendenziell nachvollziehbar und Ölkonzerne mit einsteligem KGV nicht automatisch günstig. Für die Ölkonzerne spricht allerdings, dass die Wahrscheinlichkeit länger anhaltend niedriger Preise auch sehr niedrig erscheint und eine solche Stabilität nach unten sollte im Aktienkurs auch positiv berücksichtigt werden.

Ich werde im nächsten Beitrag über BP mal schauen, ob ich es schaffe mir auf Basis dieser Überlegungen eine Meinung über einen aus meiner Sicht attraktiven Aktienkurs zu bilden.

Dieser Eintrag wurde am 1.7.2012 um 11:57 verfasst und befindet sich in Analysen. Sie können alle Antworten zu diesem Eintrag über den Feed RSS 2.0 mitverfolgen. Hinterlassen Sie eine Antwort oder einen Trackback-Link zu Ihrer eigenen Homepage.

3 Antworten auf “Öl- und Gasmarkt”

  1. Ulrich sagt:
    6.7.2012 bei 15:33

Super Artikel.

Die Korellation von Rohstoffpreisen und Förderkosten ist sehr wichtig. Öl ist normal nicht so mein Gebiet, es verhält sich aber bei anderen Rohstoff-Produzenten ähnlich.

Also wirklich sehr gute Arbeit, die Du mit dem Artikel geleistet hast *Daumen hoch !

  1. admin sagt:
    9.7.2012 bei 11:00

Danke für das Lob. Ich war von dem Ergebnis im Artikel etwas frustriert, weil ich bei konkreten Unternehmen befürchte, dass die hohen Gewinne alter Quellen mit niedrigen Produktionskosten nicht von den nachhaltigen Gewinnen neuer teurer Quellen zu trennen sind. Wenn man die irgendwann auslaufenden Sondergewinne nicht einschätzen kann, wird es schwer sich einen Meinung über den Wert des Unternehmens zu bilden. Jahrelang habe ich mich mit meinen Ölaktien sehr wohl gefühlt, nun fürchte ich, dass die auch in die Kategorie “ich verstehe nicht genug vom Geschäftsmodell” kommen. Mal schauen, ich hoffe am Wochenende Zeit zu finden, mal genauer bei BP einzusteigen.

  1. Alfred sagt:
    4.12.2012 bei 11:59

Bin gerade erst auf diesen Artikel gestoßen und finde ihn sehr interessant geschrieben mit vielen Punkten, die ich bisher so nicht gesehen habe.

Aircastle – Flugzeugleasinggesellschaft

2.6.2012 von admin

WKN: A0KDV1

Aircastle wurde 2005 von der Private Equity Gesellschaft Fortress Investment Group gegründet und 2006 teilweise an die Börse gebracht. Ich habe zu der Zeit für Fortress in Frankfurt gearbeitet, aber alles was ich hier über Aircastle schreibe, basiert auf öffentlich zugänglichen Informationen und nicht auf Insider Wissen. Fortress ist heute mit knapp 15% immer noch der größte Aktionär von Aircastle.

Wie alle großen Leasinggesellschaften ist auch Aircastle weltweit präsent. Der Sitz befindet sich in Stamford, Connecticut und weitere Büros werden in Dublin und Singapur unterhalten. Von hier aus wird die Flotte aus 144 Flugzeugen gemanaged. Dabei wird eine Strategie verfolgt, die durchaus vom mainstream, den ich im allgemeinen Flugzeugleasing Artikel http://value-shares.de/archives/54 beschrieben habe, abweicht. Man konkurriert nicht so sehr mit GECAS, ILFC und den anderen großen Leasinggesellschaften um neue und relativ junge narrowbodies und tätigt auch keine spekulativen Großbestellungen sondern konzentriert sich auf 3 Nischen, die weniger umkämpft sind.

  1. Frachtflugzeuge (25 Stück)

Aircastle ist nach eigenen Angaben die weltweit führende Leasinggesellschaft für Frachtflugzeuge. Frachtflugzeuge sind in der Regel widebodies, also Flugzeuge mit höherem Investitionsvolumen, niedrigerer Verbreitung, weniger Betreibern und so höheren Risiken als die kleineren narrowbodies. Bei Frachtern ist dies alles allerdings weniger ausgeprägt als bei Passagiermaschinen, da es keine Kabinenkonfiguration zu bedenken gibt und bei einem Leasingnehmerwechsel dahingehend nichts umzubauen ist. Die Lebensdauer eines Frachtflugzeugs ist außerdem in der Regel länger, obwohl die jährliche Leasingratenrendite ähnlich ist und es werden durchschnittlich längere Leasingverträge geschlossen. Für Frachter spricht außerdem, dass der Frachbereich laut Boeing seit 1980 mit 5,7% jährlich gewachsen ist, während es beim Passagierbereich 5,0% waren. Boeing erwartet, dass sich dieses überproportionale Wachstum auch in den nächsten Jahrzehnten fortsetzen wird. Natürlich hilft das den Restwerten der vorhandenen Flugzeuge nur, wenn nicht prozentual mehr neue Flugzeuge gebaut werden als der Bedarf steigt. Zum 31.12.2011 machten Frachtmaschinen 31% des Buchwerts des Portfolio von Aircastle aus.

  1. narrowbodies (87 Stück) mittleren Alters
    Flugzeuge unterliegen wie so viele Wirtschaftsgüter einem degressiven Wertverlauf, d.h. ihr Wert nimmt nicht gleichmäßig, sondern am Anfang schneller und dann immer langsamer. Die erzielbaren Leasingraten fallen dabei nicht so stark wie die Werte und das bedeutet, dass die laufende Rendite aus Leasingraten immer höher wird je älter das Flugzeug ist. Die höhere Rendite wird allerdings auch damit erkauft, dass die Bonität der Fluggesellschaften die ältere Flugzeuge neu in die Flotte aufnehmen schlechter ist, als die der Fluggesellschaften der ersten Reihe wie z.B. Lufthansa. In einem professionell gemanageten Portfolio sollte die Rendite eines älteren Portfolios im Schnitt aber trotzdem immer noch höher sein.
  2. widebodies (32 Stück)
    Neben den Frachtern, die bereits zum großen Teil widebodies sind, hat Aircastle auch noch einen Anteil von 32% des Buchwerts an Passagier widebodies. Davon stellen die sehr großen Boeing 777 und Boeing 747 einen Anteil von 5%-Punkten. Den größten Anteil hat der kleinere Airbus A330. Ein innerhalb der widebodies sehr verbreitetes und erfolgreiches Modell. Die Nachteile / Risiken von widebodies aus Investoren Sicht habe ich nun schon mehrfach erwähnt. Die Vorteile sind die längere Lebensdauer und die höhere laufende Rendite so lange alles gut geht und Mieter gefunden werden. Seit 2007 ist dies Aircastle aber immer recht gut gelungen, denn in jedem Quartal konnten um die 14% Leasingraten bezogen auf den jeweiligen Buchwert der Flugzeuge erwirtschaftet werden.

Die Buchwerte ergeben sich in der Regel in dem für Passagierflugzeuge eine insgesamt 25 jährige Lebensdauer und für Frachter eine 30 bis 35 jährige Lebensdauer unterstellt wird. Die lineare Abschreibung erfolgt auf einen Schrottwert von 15% vom Neupreis für Passagierflugzeuge und 5% bis 10% vom Neupreis für Frachter. Dies sind grundsätzlich gängige, nachvollziehbare Werte. Ob die Buchwerte dem tatsächlichen Wert nahe kommen, hängt natürlich auch noch davon ab, zu welchem Wert die Flugzeuge aktiviert, also gekauft wurden. Leider habe ich keine Informationen gefunden, in denen der Wert des Portfolios von Flugzeuggutachtern eingeschätzt wurde. Anders als bei Aercap hat die Investor Relations Abteilung von Aircastle auf meine Fragen bezüglich externer Bewertung nicht einmal geantwortet. Ich habe auch nichts brauchbares zu den Margen beim Verkauf von Flugzeugen gefunden, was wenigstens ein kleiner Anhaltspunkt für die Verlässlichkeit der Buchwerte wäre. Für meine Bewertung der Aktie habe ich deshalb pauschal 10% vom Buchwert der Flugzeuge abgezogen. Ich muss gestehen, dass das Mangels besserer Informationen ein rein gefühlsmäßiger Abschlag ist.

Die Eigenkapitalquote von Aircastle beträgt gemäß Bilanz zum Ende des ersten Quartals 2012 rund 27%. Das ist kein berauschend konservativer Wert, aber in meinen Augen in diesem Geschäft vertretbar. In einer Präsenation habe ich gelesen, dass man einen Trend zu ungesicherten Finanzierungen fortsetzt. So ganz leuchtet mir nicht ein, wieso man ungesichert finanzieren sollte, wenn man so gute Sicherheiten hat. Neben einer gewissen Flexibilität, die man so gewinnt, mag es an der stark gesunkenen Zahl von Flugzeugfinanziernden Banken liegen. Da die nun höhere Margen verlangen können und sich viele der wenigen verbliebenen sich auf die Kredite mit den niedrigsten Risiken konzentrieren, ist die ungesicherte Finanzierung über den Kapitalmarkt vielleicht nicht der gewünschte Weg, sondern einfach der verbleibendende mögliche Weg für das etwas ungewöhnliche Portfolio von Aircastle. Das Unternehmen hat so im April USD 800 Mio. in zwei Tranchen am Kapitalmarkt aufgenommen. Die erste Tranche über USD 500 Mio. hat eine Laufzeit von 5 Jahren und eine Verzinsung von 6,75% und die zweite Tranche über USD 300 Mio. hat eine Laufzeit von 8 Jahren und eine Verzinsung von 7,625%. In Anbetracht der aktuell sehr niedrigen Einstandszinssätze, scheinen mir diese Zinssätze selbst unter Berücksichtigung der gestiegenen Margen nicht sehr günstig.

Die Aktie von Aircastle ist optisch relativ niedrig bewertet. Das KGV liegt bei etwa 7,5 und die Dividenden Rendite bei über 5%. Bei so Sachwertbezogenen Unternehmen wie Aircastle interessiert mich allerdings die traditionelle Ertragsbewertung weniger. Stattdessen versuche ich herauszufinden, was der Wert der gehaltenen Assets nach Abzug der Verbindlichkeiten ist. Dafür habei ich mir die Bilanz angeschaut, den oben erwähnten 10% Abschlag auf die Flugzeugbuchwerte vorgenommen und andere Aktiva herausgerechnet, die ich mit dem Portfolio nicht mit kaufen wollen würde, z.B. aktivierte Kosten der Fremdkapitalbeschaffung. Von diesen reduzierten Aktiva (rund USD 4,6 Mrd.) habe ich die gesamten Verbindlichkeiten abgezogen (rund USD 3,7 Mrd.) und komme so auf einen Wert des Eigenkapitals von USD 0,9 Mrd. Damit komme ich auf einen ähnlichen Wert wie der Markt, denn die Börsenkapitalisierung beläuft sich auf etwa USD 0,8 Mrd. Laut Bilanz beträgt das Eigenkapital hingegen USD 1,45 Mrd.

FAZIT: Die Aktie von Aircastle ist optisch günstig bewertet und notiert deutlich unter dem offiziellen Buchwert. Ich werden die Aktie trotzdem (noch) nicht kaufen. Einerseits gefällt mir, dass das Portfolio unkonventionell ist und man versucht in Nischen höhere Renditen zu erwirtschaften. Andererseits macht es einem dieser Ansatz nicht gerade leichter sich eine eigene Meinung über den Wert des Portfolios zu verschaffen. Die in meinen Augen schlechte Informationspolitik macht es einem noch schwerer. Letztlich fehlt im Kurs noch eine ausreichende margin of safety um trotzdem zuzuschlagen.

P.S. Ich habe von mehreren Fachleuten gehört, dass derzeit auch junge gebrauchte narrowbodies gerade aus der A320 Familie schwer zu vermieten, weil zu viele neue ausgeliefert werden. Bevor ich irgendeine Flugzeugleasing Aktie kaufe, werde ich deshalb erstmal noch mehr Recherche betreiben, ob sich nicht ein Abwärtszyklus von Flugzeugwerten absehen lässt. Die richtig günstigen Einstiegspreise würden dann erst noch kommen. Auch am Aktienmarkt im allgemeinen scheint sich ja „sell in May and go away“ wieder als richtig zu erweisen. Ich habe deshalb gerade keine Eile zusätzlich zu investieren und grüble eher, ob ich einen Put auf den DAX zur teilweisen Absicherung kaufen sollte.

Dieser Eintrag wurde am 2.6.2012 um 10:55 verfasst und befindet sich in Analysen. Sie können alle Antworten zu diesem Eintrag über den Feed RSS 2.0 mitverfolgen. Hinterlassen Sie eine Antwort oder einen Trackback-Link zu Ihrer eigenen Homepage.

6 Antworten auf “Aircastle – Flugzeugleasinggesellschaft”

  1. Ulrich sagt:
    7.6.2012 bei 22:26

Schwieriges Feld. Als Laie hätte ich 0 Ahnung was diese Flotte wirklich wert ist. Zusätzlich würde mich das unkooperative Verhalten der Investor Relations eher Vorsicht walten lassen.

  1. Holger sagt:
    17.6.2012 bei 22:13

Dass eine IR-Abteilung nicht antwortet, würde ein Unternehmen für mich auch deutlich weniger attraktiv erscheinen lassen, auch wenn das objektiv vermutlich kein soo wichtiger Faktor ist.

Eine Frage noch: Fortress hat die Gesellschaft tatsächlich gegründet? Also aufgebaut? Oder aus mehreren anderen Unternehmen zusammengebaut?

  1. admin sagt:
    18.6.2012 bei 09:13

Das mit der IR Abteilung ist für mich auch nur ein weicher Faktor, aber wenn ich zwei ähnlich günstig bewertete Aktien aus der gleichen Branche finde, wähle ich schon die, wo ich mich besser informiert fühle.

Bezüglich deiner Frage, bin ich nicht 100% aber doch ziemlich sicher, dass Aircastle aufgebaut und nicht zusammengestückelt wurde. Bei Fortress kommen auf jeden Fall beide Wege vor. In der Wohnungswirtschaft wurde erst Gagfah und dann noch mehreren anderen Wohnungsunternehmen zusammengekauft.Im Gewerbeimmobilienbereich wurde hingegen die Eurocastle neu gegründet, eigene Mitarbeiter eingestellt, Immobilien gekauft und dann an die Börse gebracht. Nach meinem Verständnis war es bei Aircastle wie bei Eurocastle, auch wenn ich ich wie geschrieben nicht 100% sicher bin.

  1. chris84 sagt:
    23.8.2012 bei 23:19

Hallo!

Ich bin vor 2 Tagen auf deinen Blog gestoßen und arbeite mich gerade durch die einzelnen Artikeln und deine Herangesehnsweise gefällt mir sehr gut!

Was mir noch aufgefallen ist, der free cashflow der letzten beiden Jahre war jeweils negativ. Wie sehr bewertest du diese Kennzahl?

Du rechnest aus den Aktiva “aktivierte Kosten der Fremdkapitalbeschaffung” heraus. Könntest du mir bitte kurz erklären worum es sich hierbei handelt. Ich konnte leider keine detailierten Infos dazu im Netz finden. Wie heißt dieser Posten (in Englisch) in der Bilanz?

cheers,
chris

  1. admin sagt:
    24.8.2012 bei 14:35

Danke für das Lob :-)

Ich habe mir den Quartalsbericht nochmal vorgenommen. Damit wir von dem gleichen sprechen, hier der Link:

http://files.shareholder.com/downloads/ABEA-63914P/2034948820×0xS1193125-12-208786/1362988/filing.pdf

Beim Cash Flow auf Seite 6 war mir bis jetzt nichts negatives aufgefallen, auch wenn der Cash Bestand im ersten Quartal 2011 tatsächlich zurückgegangen ist, der Cash Flow also negativ war. Im ersten Quartal 2012 war er knapp positiv. Da mir der Cash Bestand insgesamt nicht gerade knapp erscheint, habe ich an der Stelle kein Problem. Bei einem Industrieunternehmen finde ich eine free cash flow Betrachtung wichtiger. Denn so ein Unternehmen kann weder besonders leicht noch besonders schnell Teile der Anlagen verkaufen, um Cash zu generieren. Stockt der Cash Flow kann so ein Unternehmen schnell große Probleme bekommen. Ein Leasingportfolio besteht hingegen aus lauter einzelnen assets, die ohne Probleme mit ein paar Monaten Vorlauf verkauft werden können, um cash freizusetzen.

Lass mich wissen, falls ich an deiner Frage vorbei geantwortet habe…

Mit “aktivierte Kosten der Fremdkapitalbeschaffung” habe ich “deferred debt issuance cost” übersetzt. Die stecken in den other Assets und das ergibt sich aus Seite 21 des Quartalsberichts.

Dabei müsste es sich um Kosten handeln, die im Zusammenhang mit der Aufnahme von Fremdkapital entstanden sind. Es wird dann wohl argumentiert, dass es periodengerecht ist, diesen Aufwand auf die Laufzeit des Fremdkapitals zu verteilen und ihn nicht voll im Jahr der Entstehung zu verbuchen. Deshalb wird die Zahlung als asset gezeigt, welches über mehrere Jahre abgeschrieben wird. Das ist zwar nicht ganz falsch, aber trotzdem würde ich bei einer Substanzwertbetrachtung dafür nichts bezahlen wollen und rechne dieses aus meiner Sicht rein bilanztechnische Asset heraus.

  1. chris84 sagt:
    24.8.2012 bei 22:44

Hallo!

Ich hatte mich auf den Annual Report 2011 auf der Seite 100 bezogen, in diesem war für das Jahr 2010 und 2011 ein negativer free cashflow zu finden.

http://files.shareholder.com/downloads/ABEA-63914P/2034044774×0x559891/CF8FD6A9-B2A7-4BE0-94C1-5A7808FACBA4/Aircastle-AR2011.pdf

Das ein positiver free cashflow für ein Industrieunternehmen durch seine eher statische Positionierung mehr von Relevanz ist, soweit hatte ich garnicht gedacht! Stimmt, die Cashbestände von Air Castle sehen gut aus.

Das mit den “aktivierte Kosten der Fremdkapitalbeschaffung” ist mir jetzt auf jeden Fall klar.

Danke noch mals für die wirklich ausführliche Erklärung, hat mir wieder ein wenig mehr Verständis gebracht :)

cheers,
chris