27.10.2011 von admin.

ISIN DE000VTG9999

Auf die VTG AG bin ich durch einen Artikel in der Wirtschaftswoche aufmerksam geworden. Im Wesentlichen war die story, dass der Kurs wegen Konjunktursorgen fällt, obwohl das Unternehmen in der letzten Krise gar nicht so arg gelitten hat, da es von Outsourcing Aufträgen profitieren konnte. Das hat mich bei einem Unternehmen mit hohem Sachwertanteil, hier Güterwaggons, neugierig gemacht.

Die VTG AG ist eine Holding von 38 vollkonsolidierten Gesellschaften, die in den 3 Geschäftsbereichen:

– Waggonvermietung

– Schienenlogistik

– Tankcontainerlogistik

tätig sind.

Das Kerngeschäft, welches seit über 60 Jahren betrieben wird, ist die Waggonvermietung. Dazu verfügt das Unternehmen über rund 51.200 Waggons (Halbjahresbericht 2011), die mittel- bis langfristig an die Kunden vermietet und teilweise selber hergestellt werden.

Der Geschäftsbereich Schienenlogistik organisiert komplementär dazu als Spediteur europaweit Gütertransporte auf der Schiene.

Im Bereich Tankcontainerlogistik werden für Tankcontainer neben der Schiene auch Transport- und Logistikdienstleistungen auf der Straße und auf dem Wasser angeboten.

Das 2011’er KGV liegt bei 15. Das wirkt nicht gerade günstig, aber das 2011’er Ergebnis wird durch die Kosten einer großen Fremdkapitalumfinanzierung erheblich beeinträchtigt. Auf Basis der erwarteten Zahlen für 2012 ergibt sich ein schon nicht mehr ganz so hohes KGV von 11. Das KCV liegt unter 3.

Die Bilanzstruktur dämpft mein Interesse leider wieder. Die zum Halbjahr 2011 ausgewiesene Eigenkapitalquote beträgt bescheidene 21,5%. Zwar ist es nicht verwerflich bei den zur Verfügung stehenden guten Sicherheiten in Form der Waggons eine günstige Fremdfinanzierung zu nutzen, aber für den hohen leverage erscheint mir die erwirtschaftete Eigenkapitalrendite zu niedrig. Hinzukommt, dass außerhalb der Bilanz Leasingverbindlichkeiten von 166 Mio. ausgewiesen werden. Ich rechne diese immer gerne in die Bilanzsumme ein und auf der Basis reduziert sich der Eigenkapital auf nur noch rund 19%. Die langfristigen Verbindlichkeiten entsprechen in etwa den langfristigen Vermögensgegenständen, das Eigenkapital ist also theoretisch gar nicht durch die von mir favorisierten Sachwerte gedeckt. Stattdessen weißt das Unternehmen Geschäfts- und Firmenwerte in Höhe von rund 158 Mio. aus. Dies entspricht rund 50% des Eigenkapitals. Sind diese werthaltig oder wurden für Akquisitionen zu hohe Aufschläge gezahlt? Ich kann es nicht beurteilen und ignoriere diese Bilanzposition deshalb am liebsten, was aber schwerlich möglich ist, wenn diese 50% des Eigenkapitals ausmacht.

Fazit:

Das Geschäftsmodell der VTG gefällt mir grundsätzlich gut, daher nehme ich die Aktie trotz der von mir bemängelten Nachteile auf die Watchlist. Kaufen werde ich erst nach einer eingehenderen Analyse und / oder bei einer wesentlich offensichtlicheren Fehlbewertung.

17.10.2011 von admin.

Ich habe gerade diesen Artikel auf Spiegel Online gelesen:

http://www.spiegel.de/wirtschaft/unternehmen/0,1518,792211,00.html

Darin wird berichtet, dass die EU “bis zum Jahr 2050 eine Preisexplosion um bis zu 100 Prozent” erwartet. Das klingt dramatisch und vielleicht war es dann ja langfristig klug mir E.on Aktien ins Depot gelegt zu haben. 39 Jahre sind allerdings auch noch eine lange Zeit, jährliche Angaben sind nicht enthalten und so habe ich schnell selber nachgerechnet bei welcher jährlichen Preissteigerungsrate sich bis 2050 eine Verdoppelung der Preise ergibt. Das ernüchternde Ergebnis nach reißerischen Begriffen wie Preisexplosion ist: 2%! Die EZB dürfte froh sein, wenn sie das für die 39 Jahre im Durchschnitt hinbekomt. Ich rechne bei den Energiepreisen eher mit deutlichen höheren Steigerungsraten.

Ich schreibe das nur kurz, weil es ein krasses Beispiel ist, dass man am besten alles selber hinterfragt und nichts mehr direkt glaubt oder um es auf den Punkt zu bringen: traue keiner Statistik, die du nicht selber gefälscht hast.

14.10.2011 von admin.

Die letzten Wochen waren für mich super zum einkaufen von günstigen Aktien von Qualitätsunternehmen. Vale halte ich nach wie vor auch für ein solches Unternehmen, nachgekauft habe ich bisher allerdings noch nicht. Ich hatte das schon länger vor, aber es gab immer Werte, die mir noch attraktiver erschienen und ich beschränke meine Käufe pro Woche, um nicht mein ganzes Pulver zu früh zu verschießen. Nun sind die Börsen in Europa und gerade auch in Deutschland diese Woche so stark gestiegen, dass man schon fast wieder Gewinne mitnehmen müsste, während Vale diese Bewegung nicht ganz so deutlich mitgemacht hat. Daher habe ich mir die Halbjahreszahlen angeschaut und die abgelieferten Zahlen sind beeindruckend.

Umsatz und EBITDA befinden sich auf Rekordniveau und 55% bzw. sogar 63% über dem Vorjahresniveau. Beim Umsatz liegen BHP Billiton und Rio Tinto zwar noch vor Vale aber bei der EBIT Marge und beim Netto Gewinn ist Vale unter den großen Minenkonzernen der Welt führend.

Die Fremdfinanzierung beträgt relativ unverändert USD 24,5 Mrd. Anfang 2010 nach der letzten Krise standen dem allerdings „nur“ USD 6,2 Mrd. an liquiden Vermögensgegenständen gegenüber. Ende des zweiten Quartals 2011 waren es USD 13,2 Mrd. In der Spitze betrug die Fremdfinanzierung das 2,5-fache des EBITDA. Ende des zweiten Quartals 2011 entsprachen ähnliche Fremdmittel nur noch dem 0,7-fachen.

Auf der Basis der noch aktuellen Erwartungen liegen das KGV und das KCV für 2011 und 2012 um 4 bis 5. Was grundsätzlich unglaublich günstig wäre, ist für mich durch die Unsicherheit über die Weltkonjunktur ein stückweit nachvollziehbar. Dennoch ist die Aktie für mich zu niedrig bewertet. Selbst wenn Gewinn und Cash Flow sich halbieren würden, wäre sie immer noch günstig und auch nicht zu hoch fremdfinanziert. Kurzfristig mag es sogar wie 2009 / 2010 zu noch größeren Rückschlägen kommen, aber ich kann nicht sehen, dass das dauerhaft der Fall sein wird, was es müsste, um diese niedrige Bewertung zu rechtfertigen.

Ich plane noch mal Vale Aktien nachzukaufen. Allerdings werde ich noch ein paar Tage abwarten und sehen, ob es nicht nach den starken Erholungen nächste Woche doch wieder allgemein nach unten geht.

5 Antworten auf “Vale update”

1. Gieristgut sagt:
   15.10.2011 bei 10:46

Ich hätte weniger Angst vor der konjunkturellen Entwicklung, wie vor einer weiteren Abwertung des US-$.
Wenn ein weiteres QE kommt, wovon ich eigentlich ausgehe, wird der € gegenüber dem $ massiv zulegen.

Deswegen habe ich ehrlich gesagt Bedanken in Aktien, die in $ notieren zu gehen.

Cheers

2. admin sagt:
   17.10.2011 bei 12:52

Stimmt schon, dass die Währung bei ausländischen Werten eine Rolle spielt. Aber Vale ist als brasilianisches Unternehmen zunächst Mal per se kein USD Wert. Ich glaube, dass die Währungen der starken Schwellenländer auf die Dauer aufwerten werden. Vale hängt natürlich als Rohstoffwert indirekt doch am Dollar, da diese in die Dollar gehandelt werden. Ich gehe aber davon, dass die Preise mittelfristig real steigen werden, egal wie hoch die Inflation in den USA ist.

3. Chris Gieristgut sagt:
   3.1.2012 bei 18:42

Hallo,
bin gerade wieder auf deinen Kommentar gestoßen.

Dass die $-Inflation, langfristig, keine Bedeutung haben wird, davon gehe ich ebenfalls aus.
Jedoch denke ich, dass in einem Zeitkorridor von 2-5 Jahren einige Probleme auf uns zukommen werden.

Hast du bei Vale jetzt nachgelegt?

Viele Grüße, Chris

4. admin sagt:
   4.1.2012 bei 10:07

Hallo Chris,

wie ich oben in den neueren Beiträgen geschrieben habe, bin ich momentan eher am absichern. Vale ist mir dadurch etwas unglücklich ausgestoppt worden. Mein stop kurs war knapp über dem Tagestiefstkurs und der Kurs ist danach direkt wieder etwas gestiegen. Verfolge Aktie und Unternehmen aber weiter.

Auch wenn ich es mir anders wünsche, glaube ich noch nicht, dass die Euro Krise vorbei ist. Entsprechend fürchte ich auch deutlich niedrigere Kurse an den Börsen in 2012. Um dann massiver einsteigen zu können, fahre ich momentan meine Aktienquote eher sukzessive nach unten.

Gruß
Mario

13.10.2011 von admin.

Ich lese immer wieder, dass die Aktie von Bijou Brigitte unter anderem attraktiv sei, weil das Unternehmen fast keine Schulden hat. Das ist zwar auf den ersten Blick richtig, denn die Eigenkapitalquote im Jahresabschluss 2010 betrug 86% der Bilanzsumme, aber eine Tatsache wird dabei fast immer übersehen. Bijou Brigitte mietet Filialen und die damit einhergehenden Verpflichtungen tauchen in der Bilanz nicht auf. Addiert man diese Verpflichtungen aus Mietverträgen in Höhe von rund 300 Mio. Euro hypothetisch zu der Bilanzsumme von ebenfalls rund 300 Mio. Euro dazu, würde sich diese verdoppeln und die Eigenkapitalquote entsprechend auf 43% sinken. Das ist immer noch kein dramatisch schlechter Wert, aber in meinen Augen auch kein so guter Wert, dass er als positives Argument für die Aktie spricht. Dies sollte man meines Erachtens berücksichtigen.

3 Antworten auf “Bijou Brigitte – Fremdkapitalquote”

1. B. Philipps sagt:
   22.11.2011 bei 19:30

Der Gedanke für m.E. in die Irre.? Wenn die 300 Mio. € in der Bilanz auftauchen sollen, dann kann man sie ja nicht nur passiv behandelt! Ich kenne bisher nur ausgeglicvhe Bilanzen!!

Zudem werden die Mietzahlungen doch locker aus dem Cashflow bezahlt ohne das hier eine “helfende” Hand (zusätzliche) Liquidität zuführen müsste.

Die Firma “ersäuft” ohnehin an ihre Liquidität. Ich denke, hier versucht der Verfasser, das Pferd mit dem Schwanz aufzuzäumen!

2. admin sagt:
   24.11.2011 bei 11:28

Natürlich würde man bei meiner Herangehensweise auf der Aktivseite Nutzungsrechte für Immobilien zeigen und die Bilanzsumme so auf beiden Seiten erhöhen. Auf diese Selbstverständlichkeit habe ich lediglich deshalb verzichtet, weil sie für die Bewertung der Passivseite keine Rolle spielt. Es geht mir um die Fremdkapitalquote und nicht um die Frage, ob dem Fremdkapital werthaltige Vermögensgegenstände gegenüberstehen oder nicht.
Ich weise lediglich darauf hin, dass die Fremdkapitalquote wirtschaftlich betrachtet in meinen Augen höher ist als es auf den ersten Blick scheint. Ich habe aber auch darauf hingewiesen, dass die Fremdkapitalquote selbst bei meiner Betrachtungsweise nicht übermäßig hoch ist, deshalb mag es sein, dass der Cash Flow vollkommen ausreicht um die Mietzahlungen zu leisten. Das habe ich mir nicht angeschaut und darum ging es mir auch überhaupt nicht. Mir geht es um die Aussage, dass es sich immer und in diesem Fall besonders lohnt in den Anhang zu schauen und sich nicht nur auf die Bilanz zu verlassen.

5.10.2011 von admin.

Opap hat am 30.09.2011 bekannt gegeben, dass man sich mit der griechischen Regierung auf zwei Dinge geeinigt hat. Die bestehende Exklusivlizenz für Lotto, Sportwetten usw. wird vorzeitig von 2020 bis 2030 verlängert. Im Gegenzug entrichtet Opap jetzt schon eine Lizenzgebühr von 375 Mio. Euro oder 37,5 Mio. pro Jahr. Hinzukommt eine variable Lizenzgebühr von 5% der Bruttogewinne aus diesen Spielen. Der auf Basis des ersten Halbjahres 2011 hochgerechnete Umsatz aus diesen Glücksspielen wird etwa 4 Mrd. Euro betragen. Die feste Lizenzgebühr macht also nur ca. 1% der Umsätze aus.

Weiterlesen →

13.9.2011 von admin.

ISIN: DE000ENAG999

e.on ist bekanntlich einer der größten Energieversorger Europas.

Der Konzern ist in vier Geschäftsbereiche eingeteilt:

1. (konventionelle) Erzeugung
2. erneuerbare Energien
3. Gas
4. Handel

Von der e.on zurechenbaren Kraftwerkskapazität per 31.12.2010 machten die deutschen AKWs 37% der deutschen und 12,5% der weltweiten Kapazität (jeweils inklusive erneuerbare Kapazitäten) aus. Diese Kapazität wird nun zum Teil schon 2011 und gemäß Planung bis 2022 komplett wegfallen. Dies stellt das Unternehmen vor erhebliche Herausforderungen und entsprechend hat der Kurs seit Mai um mehr als 40% nachgegeben.

Gemäß einer Präsentation aus dem August will sich das Unternehmen durch 4 Maßnahmen neu ausrichten, um künftig ohne die AKWs in Deutschland erfolgreich zu sein:

1)     Konzentration auf profitable Geschäftsbereiche
Reglementierte Vermögensgegenstände mit niedrigen Renditen wie Übertragungsnetze werden (auch auf Druck der Behörden / EU) verkauft. Auch eine Beteiligung an Gazprom wurde verkauft.
Durch die bereits erfolgten Verkäufe wurde das Fremdkapital (inkl. Rückstellungen) seit dem ersten Halbjahr 2010 bereits um EUR 14 Mrd. zurückgefahren.

2)     Weltweit wird der Energiebedarf weiter stark ansteigen. Das Unternehmen will daran partizipieren und ab 2015 mindestens 25% des EBITDA außerhalb der EU erwirtschaften.

3)     Das vorhandene know-how soll nicht mehr nur für die eigene Bilanz genutzt werden, z.B. in dem Windparks entwickelt und dann an Investoren verkauft werden. Idealerweise verbleibt der (technische) Betrieb im Unternehmen, so dass ohne oder mit geringer Kapitalbindung auch laufende Erträge erzielt werden.

4)     Bis 2015 sollen die jährlichen Kosten im Konzern unter anderem durch den Abbau von 9.000 bis 11.000 Arbeitsplätzen um EUR 1,5 Mrd. reduziert werden.

Dieselbe Präsentation enthält auch eine neue Finanzplanung. Danach wird für das Jahr 2011 durch die hohen Einmaleffekte des Atomausstiegs nur noch ein Ergebnis je Aktie von 1,10 Euro bis 1,30 Euro erwartet. Bis 2015 soll das Ergebnis je Aktie dann wieder auf 2,0 Euro bis 2,30 Euro je Aktie ansteigen. Zum Vergleich: innerhalb der letzten 5 Jahre war das Jahr 2006 mit einem Gewinn von 2,50 Euro pro Aktie das schlechteste.

Den dauerhaften Produktionsausfall aus den im Jahr 2011 abgestellten AKWs (Isar 1, Unterweser, Brunsbüttel und Krümmel) gibt das Unternehmen mit 23 Terrawattstunden an. Das dürfte in etwa einem geringeren Gewinn je Aktie von 0,20 Euro bis 0,3 Euro entsprechen. Insofern entspricht die Planung für 2015 dem schlechten Jahr 2006 abzüglich des Ergebnisbeitrags der abgeschalteten Reaktoren. Zwei weitere AKWs wären in den Jahren 2015 und 2017 abzustellen und die restlichen 5 in den Jahren 2021 und 2022. Der Gewinn wird durch den kompletten Ausstieg also noch deutlich stärker belastet werden. Überschlägig gerechnet könnte die Gewinnreduzierung m.E. mehr als 1 Euro pro Aktie betragen. Andererseits hat das Unternehmen noch länger Zeit sich auf die Abschaltung einzustellen. Entweder es gelingt in Deutschland genug neue Kapazitäten zu schaffen, dann dürfte e.on auch seinen Anteil daran haben oder es gelingt nicht, was ich durchaus für möglich halte, so dass es doch noch zu einer Verlängerung zumindest einiger Kraftwerke kommen könnte. Deshalb ist es wohl nicht gerechtfertigt den Gewinnbeitrag der AKW für die Zukunft einfach nur abzuziehen. Abgesehen davon, dass ich grundsätzlich von steigenden Energiepreisen ausgehe, sehe ich derzeit keine starken Gründe von einem zukünftig starken Gewinnwachstum bei e.on auszugehen. Ich gehe aber davon aus, dass zumindest das für 2015 prognostizierte Gewinnniveau langfristig gehalten werden kann.

Die Fremdkapitalquote orientiert sich an dem Ziel des Unternehmens ein stabiles A Rating zu bewahren. Dazu soll die Fremdfinanzierung das 3-fache des EBITDA nicht übersteigen. Bei dem trotz des Atomausstiegs letztlich dennoch wenig volatilen Geschäft der Stromerzeugung halte ich diese Fremdfinanzierungsquote für konservativ.

Die Dividende für 2011 soll auf Grund des schlechten Ergebnisses von EUR 1,50 pro Aktie auf 1 Euro reduziert werden. Auf Basis eines Kurses von 14 Euro entspricht dies einer sehr guten Dividendenrendite von rund 7%. Für 2012 stellt das Unternehmen EUR 1,10 und für 2013 eine weitere nicht weiter spezifizierte Steigerung in Aussicht. Damit wurde die grundsätzliche Dividendenpolitik 50% bis 60% des Gewinns auszuschütten nicht geändert. Nur für 2011 wurde davon abgewichen, sonst hätte die Dividendenkürzung noch höher ausfallen müssen. Ich mag zwar hohe und stabile Dividenden, aber in diesem Fall stellt sich mir trotzdem die Frage, ob es sinnvoll ist einen so hohen Betrag auszuschütten. Schließlich muss das Unternehmen investieren, um den Verlust der AKWs zu kompensieren.

Risiken:

AKW Ausstieg teurer

e.on bildet für Rückbau und Endlagerung Rückstellungen. Obwohl diese aus Sicht des Unternehmens ausreichend sein sollten, besteht das aus meiner Sicht realistische Risiko, dass dies nicht der Fall sein wird. Andererseits wird das den Kurs m.E. auf Sicht der nächsten Jahre nicht wesentlich beeinflussen, dass sich erst in vielen Jahren zeigen wird, wie teurer der Ausstieg wirklich ist.

neue Strategie kann so nicht umgesetzt werden

Gemäß der neuen Strategie soll künftig ein wesentlich größerer Anteil der Gewinne außerhalb Europas erwirtschaftet werden. Auch sollen mehr added-value Projekte z.B. mit Investoren umgesetzt werden. Mir ist noch nicht klar, ob das Unternehmen dafür richtig aufgestellt ist. Es besteht das Risiko, dass dies nicht gelingt und Deutschland auch nicht genügend Möglichkeiten bietet um die künftig fehlenden Gewinne aus dem AKW Geschäft zu kompensieren.

Fazit:

Die Lage bei e.on ist für einen Außenstehenden unübersichtlich. Ich bin in dem Wert schon seit letztem Jahr über eine Aktienanleihe investiert. Da der Kurs in meinem Urlaub sämtliche Barrieren nach unten gerissen hat, bin ich nun schon direkt der Kursentwicklung der Aktien ausgesetzt. Wenn dies nicht so gewesen wäre, hätte ich mir den Wert wegen der Ungewissheit wahrscheinlich nicht mal angeschaut. Nun bin ich aber zu dem Ergebnis gekommen, dass ich die Rückzahlung der Anleihe wieder in e.on Aktien investieren werde, denn der aktuelle Kurs scheint mir die meisten Risiken schon zu berücksichtigen und bietet so aus meiner Sicht mehr Chancen als Risiken. Ein Kurs zwischen 20 und 23 Euro würde ich eher als fair betrachten.

7.9.2011 von admin.

ISIN: NO0003054108

Zwei Themen haben mich dazu gebracht mich mit dem Unternehmen Marine Harvest zu beschäftigen:

1) Der Megatrend Ernährung
Internationale Organisationen wie die UNO erwarten, dass die Menschheit bis 2050 auf 9 Mrd. ansteigen wird (heute ca. 6 Mrd.). Darüber hinaus wird erwartet, dass der pro Kopf Verbrauch an tierischen Eiweißen weiterhin steigen wird. Die traditionelle Fischerei wird diesen Mehrbedarf nicht decken können. Viele Fischbestände sind heute schon vom Aussterben durch Überfischung bedroht. Die Ernährungs- und Landwirtschaftsorganisation der UNO (FAO) erwartet deshalb, dass die wild gefischten Mengen bis 2030 leicht zurückgehen werden, während für die Fischzucht ein globales Wachstum von 34% in den Jahren 2000 bis 2050 erwartet wird.

Dazu passt die bisherige Entwicklung der Branche. Der Zuchtfischmarkt wuchs bis 2008 stetig und kräftig (von 1990 bis 2010 um durchschnittlich über 9% p.a.). Nur in den Jahren 2009 und 2010 gab es leichte Rückgänge von den Höchstständen in 2008.

2) Die Währungsdiversifikation aus dem Euro in Norwegische Kronen

Weiterlesen →

6.9.2011 von admin.

Gagfah hat beschlossen das Aktienrückkaufprogramm wieder aufzunehmen und zwar im ersten Schritt in einem Volumen von 75 Mio. Euro. Die Börsenkapitalisierung beträgt aktuell nur noch etwas mehr als 900 Mio. Euro und davon halten „Fortress Gesellschaften“ ca. 54%. Das bedeutet, dass mit dem aktuellen Rückkaufangebot knapp 18% des freefloat zurückgekauft werden sollen. Zusätzlich behält man sich vor das Programm noch auszuweiten und „Wenn die Anzahl der frei gehandelten Aktien insbesondere infolge solcher potenziellen Rückkäufe in Zukunft auf ein Niveau sinkt, bei dem eine Börsennotierung scheinbar nicht mehr im besten Interesse der Gesellschaft liegt, kann der Verwaltungsrat beschließen, die Aktien der Gesellschaft von der Frankfurter Wertpapierbörse zu nehmen. falls viele Aktionäre darauf eingehen und nur noch wenige abgesehen von Fortress verbleiben die Börsennotierung einzustellen.“ http://prde.gagfah.com/phoenix.zhtml?c=202654&p=irol-pressArticle&ID=1603548&highlight=

Der Kurs hat darauf sehr positiv reagiert und ist teilweise um mehr als 8% gestiegen, bevor er mit dem allgemeinen Markttrend wieder etwas zurückgekommen ist. Ich habe ja schon mehrfach Kund getan, dass auch ich das für gut halte, da bei diesen Kursen Mehrwert für die verbleibenden Aktionäre entsteht. In diesem Fall allerdings mit der Einschränkungen, dass die anstehende Refinanzierung dadurch aus meiner Sicht nicht gefährdet werden darf. Dazu hat das Unternehmen nichts Neues bekannt gegeben und man kann nur hoffen, dass man Fortschritte macht und die dafür erforderliche Liquidität bereits überblicken kann.

Ich habe mich früher schon gefragt, ob ich mit meiner Einschätzung des Substanzwertes vielleicht zu optimistisch bin, weil Fortress bisher nicht versucht hat Gagfah wieder vollständig zu übernehmen und von der Börse zu nehmen. Nun gibt es diese Hinweise. Das bestätigt mich zu einen in meiner Einschätzung, lässt mich aber andererseits befürchten, dass es in Zukunft zu einem Delisting und einem Rückkaufangebot zu irgendwas um die 5 Euro, also einem m.E. zu niedrigen Kurs, kommen wird. Ändern kann ich das als Kleinaktionär aber ohnehin nicht, deshalb warte ich erstmal weiter ab.

31.8.2011 von admin.

Beim letzten Beitrag über die Deutsche Telekom habe ich noch geschrieben, dass es nicht gut wäre, wenn der Verkauf von T-Mobile USA noch scheitert. Nun habe ich gerade gelesen, dass die Behörden den Verkauf verboten haben. Der Kurs fällt prompt um 7%. Mit 8,87 ist er jetzt wieder ungefährt da wo ich nachgekauft hatte.  Schade um die schönen Gewinne, die in den letzten Tagen aufgelaufen waren. Nun warte ich erstmal ab, wie sich das Unternehmen äußert. Vielleicht wird ein anderer Käufer gefunden, die Frage ist nur ob der einen ähnlichen Preis zahlen wird.

30.8.2011 von admin.

ISIN: NL0009767532

Die Accell Group ist eine niederländische Holding, die unter ihrem Dach verschiedene Hersteller von Fahrrädern vereint. Daneben gehören zur Gruppe auch einige Fahrrad(teile)großhändler und Fitnessgerätehersteller. Heute gehören mehr als 10 Marken unter anderem Hercules, Winora, Ghost und Haibike in Deutschland, Lapierre in Frankreich sowie Koga Myata und Batavus in den Niederlanden zum Unternehmen.

In Europa gibt es eine Vielzahl kleiner und mittelgroßer Fahrradhersteller. Die Fahrradrahmen werden in den meisten Fällen in Taiwan von Dienstleistern hergestellt und die Komponenten liefern globale Konzerne wie Shimano oder SRAM. Die Accell Group verfolgt neben dem organischen Wachstum auch eine Akquisitionsstrategie. Solange das Unternehmen keine überzogenen Preise zahlt, leuchtet mir ein, dass in diesem Markt durch die Bündelung von Marken Synergien vor allem im Einkauf und der Logistik erzielt werden können. Dabei konzentriert man sich auf das margenstärkere mittlere und höhere Preissegment.

Interessantes Wachstumspotential bieten in den kommenden Jahren sogenannte E-Bikes mit Elektroantrieb. In Zeiten steigender Treibstoffkosten steigen immer mehr Menschen zumindest zeitweise auf diese günstigere Alternative um, bei der ein Akku betriebener Elektroantrieb den Fahrer unterstützt. Wurden in diesem Segment im Jahr 2007 in Deutschland noch 70.000 Stück verkauft, waren es im Jahr 2010 bereits 200.000 Stück und die Tendenz ist weiter stark steigend. Die Accell Group partizipiert von diesem Trend als einer der größten Anbieter.

Fahrräder sind der mit Abstand wichtigste Geschäftsbereich. Sie trugen im Jahr 2010 rund 74% zum Umsatz bei. Hinzu kamen die Fahrradteile mit einem Umsatzanteil von 21%. Im Vergleich ist der Anteil der Fitnessgeräte mit rund 5% gerade zu verschwindend gering.

Geographisch sind die Niederlande mit 39%, Deutschland mit 25% und Frankreich mit 9% die wichtigsten Märkte. Die restlichen europäischen Länder zusammen trugen 19% und die außereuropäischen Ländern inkl. USA nur rund 8% zum Umsatz 2010 bei.

Die Wachstumsstrategie zeigt sich auch in den Zahlen. Die Accell Group konnte den Umsatz von 2005 bis 2010 um jährlich durchschnittlich 9,2% steigern. Der netto Gewinn stieg im selben Zeitraum sogar um beachtliche 18,6% jährlich.

Im ersten Halbjahr 2011 konnte der Umsatz gegenüber der Vorjahresperiode um 9% gesteigert werden. Davon stammten 3% aus organischem Wachstum und der Rest ist auf weitere Akquisitionen zurückzuführen. Da die Kosten stärker gestiegen sind als die Umsätze nahm der operative Gewinn (EBIT) nur um 3% zu. Der Jahresüberschuss wurde trotzdem sogar um 13% gesteigert, wobei diese überproportionale Steigerung in erster Linie auf eine reduzierte Steuerlast zurückzuführen und damit wohl nicht nachhaltig ist. Da das Fahrradgeschäft sehr saisonal ist, steht jetzt schon weitgehend fest, dass 2011 ein erfolgreiches Jahr für die Accell Group sein wird.

Sowohl der Umsatz mit Fahrrädern als auch mit Ersatzteilen konnte im ersten Halbjahr gesteigert werden. Im Fahrrad Segment wurden die Umsätze im Bereich von Elektrofahrrädern (in Deutschland über 50% Umsatzsteigerung) und sportlichen Rädern gesteigert, während die Umsätze mit traditionellen Rädern zurückgingen. Da erstere Bereiche höhere Margen bieten ist das in meinen Augen ein guter Trend. Einzig im dritten Segment Fitnessgeräte sank der Umsatz aufgrund von Umstellungen im Vertrieb in Großbritannien und Deutschland. Dieses Segment trug ohnehin nur noch 2,5% des Umsatzes bei und ist daher nicht besonders relevant.

Bilanziell ist die Fremdkapitalquote mit ca. 50% immer noch in Ordnung. Allerdings gefällt mir weniger, dass die netto Verschuldung vom 1,4-fachen des EBITDA (1. Hj. 2010) auf das 2,6-fache gestiegen ist. Ich hoffe aus Vorsichtsgründen, dass das Management einstweilen von weiteren fremdfinanzierten Akquisitionen absieht und abwartet, ob es zu einer Rezession kommt oder nicht.

Der Kurs der Aktie konnte sich dem allgemeinen Kursrutsch nicht entziehen und hat seit Anfang Juli um etwa 15% nachgegeben. Damit wird das Unternehmen mit einem KGV von etwa 9 bewertet. Die Dividendenrendite liegt bei 5,3%.

Risiken:

Das Fahrradgeschäft ist vom Konsumklima abhängig. Für die Accell Group sind dabei insbesondere die Niederlande und Deutschland besonders wichtig. Sollte es zu einer deutlichen Eintrübung der Konjunktur kommen, besteht das Risiko, dass das Unternehmen anders als bei der letzten Krise den Wachstumskurs nicht fortsetzen kann.

Fazit:

Die aktuelle Bewertung ist in meinen Augen günstig, aber in Anbetracht der konjunkturellen Unsicherheit und der steigenden Fremdfinanzierung nicht spektakulär günstig. Ich halte schon seit Januar 2011einen kleinen Bestand dieses Wertes. Wenn dem nicht so wäre, würde ich auf dem aktuellen Niveau mit dem Einkauf beginnen, so werde ich einstweilen abwarten und meine Position halten.