27.10.2011 von admin.

ISIN DE000VTG9999

Auf die VTG AG bin ich durch einen Artikel in der Wirtschaftswoche aufmerksam geworden. Im Wesentlichen war die story, dass der Kurs wegen Konjunktursorgen fällt, obwohl das Unternehmen in der letzten Krise gar nicht so arg gelitten hat, da es von Outsourcing Aufträgen profitieren konnte. Das hat mich bei einem Unternehmen mit hohem Sachwertanteil, hier Güterwaggons, neugierig gemacht.

Die VTG AG ist eine Holding von 38 vollkonsolidierten Gesellschaften, die in den 3 Geschäftsbereichen:

– Waggonvermietung

– Schienenlogistik

– Tankcontainerlogistik

tätig sind.

Das Kerngeschäft, welches seit über 60 Jahren betrieben wird, ist die Waggonvermietung. Dazu verfügt das Unternehmen über rund 51.200 Waggons (Halbjahresbericht 2011), die mittel- bis langfristig an die Kunden vermietet und teilweise selber hergestellt werden.

Der Geschäftsbereich Schienenlogistik organisiert komplementär dazu als Spediteur europaweit Gütertransporte auf der Schiene.

Im Bereich Tankcontainerlogistik werden für Tankcontainer neben der Schiene auch Transport- und Logistikdienstleistungen auf der Straße und auf dem Wasser angeboten.

Das 2011’er KGV liegt bei 15. Das wirkt nicht gerade günstig, aber das 2011’er Ergebnis wird durch die Kosten einer großen Fremdkapitalumfinanzierung erheblich beeinträchtigt. Auf Basis der erwarteten Zahlen für 2012 ergibt sich ein schon nicht mehr ganz so hohes KGV von 11. Das KCV liegt unter 3.

Die Bilanzstruktur dämpft mein Interesse leider wieder. Die zum Halbjahr 2011 ausgewiesene Eigenkapitalquote beträgt bescheidene 21,5%. Zwar ist es nicht verwerflich bei den zur Verfügung stehenden guten Sicherheiten in Form der Waggons eine günstige Fremdfinanzierung zu nutzen, aber für den hohen leverage erscheint mir die erwirtschaftete Eigenkapitalrendite zu niedrig. Hinzukommt, dass außerhalb der Bilanz Leasingverbindlichkeiten von 166 Mio. ausgewiesen werden. Ich rechne diese immer gerne in die Bilanzsumme ein und auf der Basis reduziert sich der Eigenkapital auf nur noch rund 19%. Die langfristigen Verbindlichkeiten entsprechen in etwa den langfristigen Vermögensgegenständen, das Eigenkapital ist also theoretisch gar nicht durch die von mir favorisierten Sachwerte gedeckt. Stattdessen weißt das Unternehmen Geschäfts- und Firmenwerte in Höhe von rund 158 Mio. aus. Dies entspricht rund 50% des Eigenkapitals. Sind diese werthaltig oder wurden für Akquisitionen zu hohe Aufschläge gezahlt? Ich kann es nicht beurteilen und ignoriere diese Bilanzposition deshalb am liebsten, was aber schwerlich möglich ist, wenn diese 50% des Eigenkapitals ausmacht.

Fazit:

Das Geschäftsmodell der VTG gefällt mir grundsätzlich gut, daher nehme ich die Aktie trotz der von mir bemängelten Nachteile auf die Watchlist. Kaufen werde ich erst nach einer eingehenderen Analyse und / oder bei einer wesentlich offensichtlicheren Fehlbewertung.