Costamare Inc. – dieses Mal Containerschiffe

ISIN: MHY1771G1026

aktueller Kurs: 15,55 USD

Mit Diana Shipping habe ich ja bereits ein Unternehmen mit einer Flotte von Massengutfrachtern gefunden, das ich für attraktiv und für attraktiv bewertet halte. Mit meinen Investments im Schiffsbereich soll es das aber damit noch nicht gewesen sein. Als nächstes suche ich nach einer passenden Flotte mit Containerschiffen. Costamare ist so ein auf Containerschiffe spezialisiertes Unternehmen mit einer Flotte von 47 Schiffen zzgl. 10 Bestellungen, die im Laufe von 2013 bzw. Anfang 2014 ausgeliefert werden. Auf Costamare bin ich gestoßen, weil ein JP Morgan Analyst Diana Shipping nur mit neutral bewertet hat, während Costamare mit overweight eingestuft wurde. Meine Meinung bilde ich mir zwar lieber selber, aber diese positive Einschätzung war für mich der Anlass mir Costamare auch mal anzuschauen.

Geschichte

Wie Diana Shipping ist auch Costamare eine Gesellschaft mit Sitz auf den Marshall Inseln und der Hauptverwaltung in Athen.

Der Gründer Vasileios Konstantakopoulos hat Costamare Shipping 1975 mit einem Frachter begonnen. 1984 kamen Containerschiffe dazu und seit 1992 konzentriert man sich ausschließlich auf Containerschiffe. Costamare Inc. wurde 2008 als Holding der Schifffahrtsbeteiligungen der Familie gegründet und 2010 in New York an die Börse gebracht. Im Jahr 2012 wurden zwei Kapitelerhöhungen durchgeführt. Dies ist für mich erstmal ein positives Zeichen dafür, dass das Unternehmen am Kapitalmarkt Vertrauen genießt.

Der Familie gehören immer noch direkt und indirekt rund 65% der Anteile. Dem CEO, wohl Sohn des Gründers, gehört außerdem die Management Gesellschaft Costamare Shipping. Die hier betrachtete Costamare Inc. ist also ein weiterer Fall einer Schifffahrtsgesellschaft ohne richtiges eigenes Management.

Geschäftsmodell

Das Geschäftsmodell von Costamare ist relativ konservativ. Die Schiffe werden für möglichst lange Zeiträume Jahre an möglichst große Reedereien vermietet. Teilweise laufen die aktuellen Charterverträge noch bis 2021. Die größten Kunden sind A.P. Moeller-Maersk (46% der Umsätze 2012), MSC (18%) und COSCO (22%). A.P. Moeller-Maersk und MSC sind mit Abstand die größten Container Reedereien der Welt. COSCO aus China ist nach dieser Quelle auf Wikipedia die achtgrößte Reederei: http://de.wikipedia.org/wiki/Containerschiff#Die_gr.C3.B6.C3.9Ften_Containerschiff-Reedereien_der_Welt.

Laut einer Präsentation von Costamare hat COSCO schon Rang 4 erreicht. Costamare hat oder hatte Geschäftsbeziehungen zu 18 der 20 größten Reedereien der Welt. Per Ende 2012 vermietet man die Schiffe an 9 Reedereien und 8 davon gehören zur Liste der größten 20.

Diese Konzentration auf die größten Spieler der Branche führte auch in den 3 zurückliegenden Krisenjahren dazu, dass die Flotte zu über 99% der verfügbaren Zeit vermietet war. Dieses Geschäftsmodell beinhaltet aber natürlich trotzdem auch erhebliche Risiken. Sollte einer dieser großen Kunden ausfallen, hätte das Unternehmen möglicherweise ein großes Problem.

Flottenbewertung

Zur Bewertung der Flotte bin ich analog zu Diana Shipping vorgegangen und habe einerseits die bestehenden Charterverträge mit ihren deutlich über dem heutigen Markt liegenden Raten und zum anderen die Schiffe als solche bewertet. Dazu habe ich jedes einzelne Schiff erfasst und die Charterraten mit den heutigen verglichen. Laut einem Report der HSH werden aktuell etwa USD 7.000 pro Tag für ein Schiff mit 3.000 TEU (Containerstellplätze) bezahlt. Für wesentlich größere habe ich leider keine entsprechenden Angaben gefunden, aber zumindest Indizien, dass die Charterraten nicht proportional steigen. Für den Teil der Flotte der im Durchschnitt rund 6.000 TEU hat (Postpanamax), habe ich deshalb USD 10.500 als Markt angesetzt und für die ganz großen Superpostpanamax Schiffe mit durchschnittlich etwa 8.500 TEU USD 12.600. Da die Charterverträge häufig noch lange Laufzeiten und hohe Raten (bis zu USD 37.000 am Tag) haben, ergibt sich bei einer Diskontierung mit 5% ein Wert der Charterverträge von rund USD 800 Mio.

Da ich in den mir vorliegenden Reports keine direkten Zahlen zum Wert von Containerschiffen gefunden habe, stütze ich mich dieses Mal bei der Bewertung der Schiffe nur auf www.vesselvalue.com. Danach ist ein TEU knapp USD 5.000 wert und es wird unterstellt, dass das proportional über alle Schiffsgrößen gilt. Von den 47 Schiffen habe ich 13 ausgeklammert, da sie vor 1995 gebaut wurden und die Charterverträge mit einer Laufzeit von weniger als 2 Jahren haben. Diese Schiffe sind für mich Kandidaten für eine Verschrottung. Auf der Basis wäre die Flotte heute ohne Charterverträge rund USD 1 Mrd. wert. Das ergibt zusammen rund USD 1,8 Mrd. und ist etwas höher als der Buchwert der Schiffe, der bei rund USD 1,6 Mrd. liegt.

Dem Wert steht eine netto Verschuldung von rund USD 1,3 Mrd. gegenüber. Bleibt nach meiner Rechnung nur ein Eigenkapital von rund USD 0,5 Mrd. Die Bilanz weißt auch ein Eigenkapital von USD 0,5 Mrd. aus.

Der zusätzliche Buchwert in der Bilanz ergibt sich im Wesentlichen aus den bereits geleisteten Anzahlungen für die 10 bestellten Schiffe mit einer Gesamtkapazität von rund 90.000 TEU. Diese haben einen Gesamtkaufpreis von USD 954 Mio. von denen USD 340 Mio. bereits gezahlt und aktiviert wurden. Nach Abzug der geleisteten Anzahlungen besteht noch ein Finanzbedarf von USD 614 Mio. Wenn ich vesselvalue.com zugrunde lege, sind die neuen Schiffe aber nur rund USD 440 Mio. wert. Da die Schiffe bereits wieder an große Reedereien verchartert wurden, rechtfertigt unter Umständen wieder der Wert der Charterverträge den Buchwert. Da die Charterraten für die Neubauten jedoch nicht berichtet werden, habe ich sie auch nicht berücksichtigt.

Dem Finanzbedarf stehen derzeit nicht genutzte Kreditlinien in Höhe von USD 525 Mio. und Liquidität (freie und verpfändete) in Höhe von USD 315 Mio. gegenüber. Da die Schiffe außerdem schon an namhafte Reedereien verchartert sind, muss man sich anders als bei Awilco LNG wohl zumindest keine Gedanken darüber machen, ob die Schiffe auch finanziert werden können.

Börsenkennzahlen

Die Frage, ob das Eigenkapital nun USD 0,5 Mrd. oder vielleicht doch USD 0,8 Mrd. wert ist, wenn man die Anzahlungen berücksichtigt, wird etwas müßig, wenn man die Börsenkapitalisierung betrachtet, denn die beläuft sich auf beachtliche USD 1,16 Mrd.

Wo kommt diese große Differenz her?

Zum einen wird der Kurs wahrscheinlich von der hohen Dividendenrendite gestützt. Sie beträgt 6,8% und verschlang 2012 43% des operativen Cash Flows.

Ich vermute außerdem, dass der Markt und auch der JP Morgan Analyst dem Unternehmen eine höhere Bewertung zugestehen, da es so lang laufende Charterverträge mit renommierten Reedereien hat. Der hohe Cash Flow wird wohl so ähnlich auch in den nächsten Jahren kommen und danach sieht die Welt hoffentlich wieder besser aus.

FAZIT

Mir gefällt Costamare grundsätzlich nicht schlecht. Die lang laufenden Charterverträge geben dem Unternehmen eine gewisse Stabilität. Allerdings ist die netto Verschuldung relativ hoch und die Börsenkapitalisierung ist weit davon entfernt die heutigen Krisenpreise zu berücksichtigen. Es sei denn ich habe mich irgendwo total verrechnet. Ich freue mich über jeden Hinweis wo ich falsch liegen könnte.

Ob die Dividende in der Höhe weiter gezahlt wird, ist für mich auch nicht sicher, denn sukzessive laufen Charterverträge aus und neue Schiffe müssen finanziert werden. Ich werde mich deshalb erstmal nach anderen Unternehmen mit Containerschiffen umschauen. Wegen der riesigen Bewertungsdifferenz nehme ich Costamare erstmal auch nicht auf die Watchlist. Falls ich keine andere attraktive Flotte finden kann, würde ich vielleicht noch mal schauen.

 

Ein Gedanke zu „Costamare Inc. – dieses Mal Containerschiffe

  1. Robert Michel

    Nur von deinem Artikel ausgehend halte ich es für sehr wahrscheinlich, dass es entweder zu einer Dividendenkürzung kommt oder die Dividende durch eine vortlaufende Verwässerung finanziert wird. Wobei die zweite Variante nochmal wahrscheinlicher ist als die erste.

    Antworten

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